宏观经济戴上小红花,不断前进吧！——论人民币加入SDR方案.PDFVIP

2015 年11 月10 日 宏觀經濟 戴上小紅花，不斷前進吧！——論人民幣加入SDR 的影響 5 年前，許多外國專家預言人民幣國際化不可能實現。5 年後，人民幣已成為全球第二大貿易融資 貨幣，及全球第四大支付貨幣，而近期SDR 懸念也即將解開。人民幣加入SDR 到底會產生哪些影 響？在SDR 之後，又還有幾步棋要走？ 人民幣加入SDR ，金融改革必備項目。我們認為人民幣有相當的可能性在不久之後加入SDR 。表面 上看，SDR 僅是各國央行所持有的一種名義上的儲備貨幣，但我國將加入SDR 視為，其在國際金融 體系中的重要性獲得正式認可，是人民幣國際化、推進金融領域改革的必備項目。事實上，中國政 府最近幾個月在人民幣衝刺SDR 方面取得了重大進展，如針對IMF 8 月評估報告提出的幾項技術性 問題出臺相應直接解決措施、進一步推動中國金融改革和資本項目開放，並展開中美、中英政治對 話。 1 ）對資金流向的影響：雙向流動均可能增加。首先，雙向流動規模都可能增加，但不宜過分誇大。 當前全球官方儲備中人民幣僅占 1.1%左右。加入 SDR 後，國際儲備中人民幣占比若趕上日元水準， 全球央行對人民幣資產需求將增加約2100 億美元，若趕上英鎊水準，將增加約2900 億美元。其次， 最初資本流出的規模可能更大，之後流入流出不會相差太多。 隨著過去兩年中國逐漸放寬資本帳戶管制，國內流動性的波動也有所加劇。但是中長期來看，加入 SDR 還是會增加外匯儲備管理機構和主權財富基金對人民幣的需求。所以整體而言，考慮到決策層 意圖保持穩定的匯率，我們預計之後資本流入和流出規模不會相差太多。 2 ）對自身匯率的影響：不會長期貶值，但波動將加劇。加入 SDR 後央行仍有維持幣值穩定的動機， 以提升國際投資者持有和使用人民幣的意願，短期內保持人民幣匯率平穩，長期看央行會逐步減少 對人民幣匯率的干預，波動將加劇。從利率角度看，即使考慮了美國未來可能的加息，中國利率仍 然比美國高很多。從10 年期國債到期收益率看，中國為3.14% ，美國僅為2.25% 。而8 月匯改以來 人民幣已經釋放了一定的貶值壓力，所以只要美聯儲加息節奏緩慢，短期對人民幣匯率的衝擊相對 有限。 1 3 ）對美元地位的影響：衝擊微乎其微。美元在外匯交易和國際外匯儲備中占比均處於高位，同時 也充當國際商品和服務貿易中最主要的結算貨幣。回顧歷史，歐元崛起對美元霸權地位帶來了衝擊， 卻仍無法撼動美元的主導地位。 4 ）對股市債市影響：債市吸引力增強，深港通凸顯決心。人民幣納入SDR 將為債券市場帶來增量 資金。如果人民幣加入SDR 成為儲備貨幣，中國債市將具有更大的市場容量和更好的風險收益特性。 人民幣債券國際投資者占比提升，債市容量將加大。此外，投資限制的逐步放開為海外投資者提供 更多管道參與內地股票市場，也會為未來A 股納入MSCI 指數鋪平道路。 SDR 之後，還有幾步棋要走？ 匯率浮動區間，或許進一步擴大至3%甚至更大。人民幣匯率必須更加靈活、更有彈性，反映市場 供求平衡，才能有效地促進SDR 合理價值的形成。浮動區間擴大的背後，是央行外匯市場干預的逐 步退出，是市場開始相信人民幣匯率已經接近其均衡水準，意味著央行重構其基礎貨幣的發行機制， 未來大幅降低存款準備金率以提高貨幣乘數則成為貨幣政策的新常態。 國際資本流動管理，放鬆擴大“Q 系列”。 目前在人民幣加入SDR 的預期下，未來有可能出臺針對 國際資本流動管理的措施：1 ）正式推出QDII2 ；2 ）儘快推出“深港通”；3 ）允許境外主體在中國 市場發行金融產品；4 ）進一步擴大QFII 、RQFII 和QDII 額度，可能最終改審批制為註冊制等。 人民幣高息貨幣，開放國內債券市場。人民幣仍屬於世界主要貨幣中的高息貨幣，對於境外固定利 率產品投資者具有較大吸引力。一方面，可以考慮放鬆外國投資者進入中國銀行間市場、特別是債 券市場的門檻；另一方面，可以考慮取消外債規模審批。現在美元有加息升值預期，外債負債激增 及外債失控風險的可能性都比較小，也正是我們改革外債規模審批的大好時機。 食品：經濟減速環境下行業景氣不樂觀 食品飲料行業整體成長性、現金流同比改善，盈利能力略有下降。我們以業內72 家上市公司為樣 本，前三季度收入同比增7.5%