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行业动态 证券研究报告 2012 年7 月6 日 银行 研究部 毛军华1 罗景CFA 分析员，SAC 执业证书编号： 分析员，SAC 执业证书编号： 披着狼皮的羊 S0080511020001 S0080511060001 maojh@ luojing@ 评 2012 年第二次降息 行业近况： 中国人民银行决定，自2012 年7 月6 日起下调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率下 调0.25 个百分点，一年期贷款基准利率下调0.31 个百分点。自同日起将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为 基准利率的0.7 倍，个人住房贷款利率浮动区间不作调整。 评论： 对称还是非对称？——名义非对称的实质对称降息。此次降息，尽管表面上是非对称降息，但是除了标志性的一年 期贷款利率比存款多降6bp 以外，其他各期限利率的调整都是有利于银行净息差的（图表1 ），如：1. 活期存款利 率下调5bp 至0.35%；2. 2 年期以上的定期存款利率下调了35-40bp，下调幅度均大于对应期限的贷款利率（下调 25bp ）。因此，名至而实不归的此次降息对银行净息差的影响较小，效果基本等同于一次25bp 的对称降息。我们 测算显示将提高上市银行2012 年净息差0.5bp，降低2013 年净息差3.5bp （图表3 ）。 0.7 倍利率的对公贷款会出现吗？——看得见，摸不着。降息后，一年期贷款基准利率为6%，0.7 倍的下限为4.2%。 我们认为该利率的对公贷款基本不可能出现，主要由于：1. 最近一周新发行的短融利率与4.2%非常接近（图表2 ）， wwwww1 如AAA 级为3.51% ，AA+级为3.90% ，AA 级为4.22% ，若再考虑发行人需付出0.1%-0.4%的承销费以及后续的信 息披露成本，则借款人的发债成本将接近甚至高于最低贷款利率；2. 从银行的角度出发，发放 4.2%利率的贷款收 益率与7 天同业拆借的收益率基本相当，还要占用昂贵的资本，基本没有动力去做；3. 公司贷款的风险高于按揭， 目前按揭贷款利率下限一直是基准利率的0.7 倍，但是实际放贷中银行普遍控制在0.85 倍以上，而且按揭对资本的 耗用仅为对公贷款的一半。因此，银行发放0.7 倍对公贷款的可能性非常小。央行此次进一步扩大下浮区间的信号 意义大于实质。 对盈利预测的影响如何？——已经纳入模型。我们在月初发布的三季度策略报告中已经考虑了3 季度和4 季度各对 称降息一次的情况，此次降息的效果基本等同于一次对称降息，因此不需要调整盈利预测。目前，我们判断上市银 行2012/2013 年平均净利润增长为13%/3%。 估值与建议： 轻损益表，重资产负债表——持续降息将缓解资产质量压力。降息周期将不可避免的影响损益表，银行基本面下行， 盈利增长面临压力，这已经在股价中有所反映。目前，大部分银行估值低于1 倍净资产的情况下，我们认为应“轻 损益表，重资产负债表”分析。持续降息一方面有助于减轻工业企业的财务负担，进而提高利润率，另一方面有助 于改善企业的投资需求，从而推动市场对中国经济见底回升，这将有助于缓解投资者对银行资产质量的担忧。 转守为攻，转大为小——低开就是买点。我们在银行业三季度策略报告中强调半年转换之际，银行买点之时。此次 降息表面上凶狠，但内心柔软，实质上是“披着狼皮的羊”，对银行盈利影响有限，而对缓解资产质量压力的帮助 较大。因此，若市场解读负面，出现大幅下跌机会，实为较好的买入机会。重申看好银行板块三季度反弹的观点。 A 股首选华夏、浦发、中信和交行，长期投资者仍可继续持有派息回报率高的大银行。H 股首选重庆农商行、中信、 交行和中行。 1报告贡献人：黄洁(huangjie@) 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明