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对周期性股票投资的一 点理解 资产管理总部 刘渝东 2008/9/21 2008-10-25 兴业证券 1 大纲 一、周期性股票的定义、分类 二、周期性股票的研究框架 三、周期性股票的投资 2008-10-25 兴业证券 2 一、周期性股票的定义与分类 定义： 通常把行业景气度、投资、利润、产品价 格等的变化与宏观经济指标如物价指数、利率、 GDP增长率、固定资产投资等高度相关的行业 称为周期性行业；而把行业的投资、产品价格 相对稳定，并且与宏观经济指标相关性不大的 行业称为非周期性。 2008-10-25 兴业证券 3 分类 传统经济意义上的分类：汽车，钢铁，房地 产，有色金属，石油化工，电力，煤炭，机 械，造船，水泥，玻璃等通常被称为是周期性 行业；而非周期性行业则包括：公用事业、药 业，健康护理，消费类(酒精饮料，食品)，商 业零售，高速公路，港口，旅游等行业。 再狭义的分类：工业原材料、工业增值品 新经济环境下，已经并非非此即彼，综合类、 产业链条延伸的企业越来越多，更多的表现为 周期性特征； 2008-10-25 兴业证券 4 二、周期性股票的研究框架 基本框架： 1、宏观经济架构：经济的周期性 2、中观的产业格局：集中度、上下游关系及未来； 3、微观的企业运行：成本，管理，销售模式 研究的共性与切入点： 4 、同质性、收入（价格）、资本支出、公司的未来 其他需要注意的地方： 5、研究上与非周期性股票的不同； 6、中国：周期性行业的成长性； 7、周期性拐点的预警指标 2008-10-25 兴业证券 5 概览：简单又复杂 简单：盈利模式，产品生产流程，成本要素构 成，销售预测，销售体系；盈利预测模型的构 建；价格预测和收入增长最重要；研究门槛 低；有参照体系； 复杂：估值与定价；周期的长度（上升周期中 区分暂时的调整和长期的趋势；衰退周期中区 分短暂的反弹）；预测价格是最难的事情； （价格是供需的结果）； 2008-10-25 兴业证券 6 宏观经济架构：1、经济周期 经济的周期性波动，是超越经济制度和体 制的。因而，对经济周期波动的调控并不等于 能够根本消除它；（对政府逆周期调控的判断） 从内生性角度看，经济周期波动是大工业 生产与大规模投资相互推动机制和供求约束机 制这两种互为因果、相互作用的过程。 外在冲击：外在冲击是经济周期波动的初 始原因，内在传导则是系统内部对冲击的自我 响应和调整。 对研究的要求：保持对宏观经济的敏感 2008-10-25 兴业证券 7 2 、中观的产业格局 集中度： 1、规模经济；走向寡头垄断 2、市场容量； 3、供给端的垄断格局是否会形成垄断优 势？ 与上下游的关系：比较典型的是电力与煤炭； 电力设备与电网；下游企业的策略：比较复杂 的关系（连锁零售企业与家电企业、电脑企业） 行业投资增速：反映潜在供给与需求的匹配 2008-10-25 兴业证券 8 举例1：