互联网公司估值的科学方法与经典案例要点.docxVIP

PAGE \* MERGEFORMAT19 互联网公司估值的科学方法与经典案例 2016-03-05?元周律? HYPERLINK /s?__biz=MjM5NTUzMjAyMA==mid=401985502idx=3sn=0d3ba38e139a7bc52a2f8fe2628102cdscene=23srcid=0305xJIADg1dw2amUD4awupt \l # 投行云课堂 第一部分 摘要 互联网估值首先应该对其商业模式有清晰的认知。我们本文中，已经论述过硬件企业和互联网企业的价值可能相差甚远;其次，我们需要明确企业所处的发展阶段和变现模式;最后才是定量指标，包括反映当前(或者过去)时点的用户数、流量和单用户收入(ARPU);以及相关指标的变化趋势。可比公司市值也是重要参考指标。 小米vs 火腿肠(HTC)们的案例说明市场对互联网企业和对硬件制造商的估值体系相差极大。小米公司无疑是近几年中国企业的一个神话，市场给予小米公司的估价要远远优于单纯的手机制造商，而直逼互联网公司。 腾讯与中国移动的对比说明需要结合企业发展阶段变现能力来看用户数量。投资者在对互联网企业进行投资时，需要进一步考虑在用户数上的变现能力。而决定变现能力的则是企业独特的商业模式。 Facebook收购WhatsApp：由于梅特卡夫定律所提示的网络的规模效应，收购方可以在支付较高的溢价下仍然与被收购方取得共赢。梅特卡夫定律提出，网络的价值和网络节点中用户的平方数成正比。收购方和被收购方取得共赢。收购方往往愿意支付一个较高的溢价。人们为其他互联网公司估值时，会更愿意遵照这种已经含有溢价的“锚”来估值。 互联网相关企业估值的难点和特点。首先，互联网产业发展周期短、企业更迭快、可比标的少;其次，多数企业盈利性弱、且变化幅度较大;再次，财务报表上的资产反应不了现实情况;此外，新兴行业本身的多变性导致互联网企业产生现金流的数量和持续的时间都很难预测。这些特点导致传统的DCF和相对估值法都很难应用在互联网企业上。 投资者对企业的估值实际上反应的是心中的花，而这朵花可能绽放的时间要到几年以后。单单以纸上的花(财务数据等)去评价互联网企业价值远远不够。简单地去以市盈率评价互联网相关企业，往往会陷入到形而上学的???区中。 1.互联网企业估值的几个经典案例 1.1. 同样是卖手机的，小米为什么能值450亿美金? 结论：市场对互联网企业和对硬件制造商的估值体系相差极大。 “梦想还是要有的，万一实现了呢?”——这句话用在小米身上实在是太合适了。小米在2014年年底完成第五轮融资，其估值已经达到了450亿美元(约合 2700亿元人民币)。这一估值水平已经接近中国的几大互联网巨头。而对比小米的同行们，除了Apple和三星这两个老大外，其他的同行已经被远远的甩到了后面。 如果我们从传统的估值指标来看，小米的估值水平也远远高于其他的竞争对手。小米2014年含税的销售额为743亿元，市场估计小米2014年的净利润约10亿美元。以现在450亿美元的估值来计算，无论从PE值还是PS值来看，还没有上市的小米都远远高于其他的竞争对手。 市场对小米的估值说明了互联网企业和硬件制造商的估值方法差异极大。市场往往认为传统的硬件制造(如手机)并不是一个“好”的商业模式。其一，市场充分竞争，很难获得超额收益;其二，行业更迭速度极快，需要持续进行投资。市场对这样的企业估值时，往往基于现在的时点和未来的一个较为稳定的增速，以线性思维进行估值。相应的估值指标有P/E、EV/EDITDA等。 然而对于互联网企业的估值则不同，由于互联网企业发展周期短、企业更迭快、盈利性变化较大，市场往往更在乎企业的未来而非现在，对企业更加期待爆发式的增长。因此，如果仅以传统的估值方式去评价互联网企业，可能会进入误区。 小米向投资者呈现的商业模式是一个美丽的生态系统。小米强调“硬件+软件+服务”三驾马车，MIUI、小米手机、小米路由器、小米盒子等等诸多产品实际上是个一体化的用户生态系统(见国泰君安策略“商业模式系列报告第四篇《软硬一体化，“小”虾”米”玩转大生态》“)。这个系统有一些很好的对标，如苹果、腾讯、阿里巴巴等等。这种生态系统可以牢牢地占据市场中的一席之地，享受稳定增长的盈利能力且不会被轻易地替代。一般的应用级公司差不多能做到十亿美元规模就已经很大了、平台型的公司市值可能达到百亿美元，而真正的大型生态系统级公司往往都可以达到千亿美元级别的市值。各个阶段的投资者(从天使轮到A、B、 ?C轮..)，都会在概率的基础上为这个故事买单。——而他们对硬件厂商只会看盈利。 1.2.案例：同样是做用户的，中国移动和腾讯有什么不同? 结论：用户数不能说明一切，还要结合商业模式和业务发展阶段。 中国移动2014年的收入为