市盈率市净率与ROE关系.docVIP

中国A 股公司市盈率、市净率与ROE 水平的关系研究 市盈率( P/E) 和市净率( P/B) 是在实务中被广泛使用的估值标准。 中国股市融资监管的规定与一定年度( 一般3 年) 的ROE 水平有关, 比如与退市相关的ROE 水平0%, 与配股相关的ROE 水平6%, 与配股及上市相关的ROE 水平10%, t 代表当期, 市净率应与公司未来的业绩( ROE) , 公司发展的前景( 未来净资产B, 取决于未来业绩变化趋势) , 股票的风险( 股票融资成本r ) 有关, 未来业绩的水平和趋势越好, 股票风险越小, 市净率越大( Nissim、Penman, 2001; Piotroski, 2000) 。市盈率与市净率的关系可以由下面的恒等式得到 上述两个公式是基于真实的业绩及净资产的, 在分析中国上市公司这两个指标的时候, 必须考虑盈余管理的影响,盈余管理对于公司当期盈余和净资产的质量都有影响。股价P 取决于真实的业绩及净资产, 因此当期虚增的净资产将使市净率下降。从国内学者的研究结果可以知道, 绩优股业绩总体上是稳定的, 未来的业绩仍将保持较高水平,风险不大, 同时由于可以通过再融资, 可以更好地把握成长机会, 成长性好于其它两类, 根据公式( 1- 1) 市净率在三类股票中应该最大。由于配股的ROE 规定的变化, 绩平股主要是从绩优股中业绩下滑而来, 而且会继续下滑成为绩劣股。在1999 年前, 由于3 年每年ROE大于10%的规定, 使无法继续盈余管理保持虚假绩优形象的公司下滑到绩平股, 净资产中水分仍然较多。1999 年后ROE 规定变成6%, 在绩优股中盈余管理较吃力的公司迅速变成绩平股, 由于融资能力和相应的盈余管依然存在, 净资产中的水分也较多。绩劣股是处于财务困境的公司, 有退市的可能, 但是由于具有”壳资源”, 退市风险不大, 未来的业绩由于重组等原因有反转的可能。其中的0 组( 亏损股) 为了扭亏和重组, 往往进行了巨额冲销( Big Bath) , 净资产的水分较少。这样, 绩劣股未来业绩不差于绩平股, 净资产质量好于绩平股, 根据公式( 1-1) 及净资产质量对市净率的影响, 绩劣股的市净率反而应高于绩平股。 1 三类股票中, 绩优股的市净率是三类中最高的。ROE 的配股变化后, 绩劣股的市净率高于绩平股。绩优股中, ROE 水平越高, 未来业绩越好, 风险越小。 2 绩劣股中各组未来业绩和风险的变化都较大, 亏损股通过重组等方式多数会扭亏且有重大转折可能, 3: 绩劣股中亏损股市净率最高。 4:市净率高低能够合理反映绩平股中各组的未来业绩。 绩优股的市净率都是最大的。绩劣股市净率显著高于绩平股。市净率高低可以合理反映与ROE 水平相关的三类股票未来业绩、风险及净资产质量的不同。三类股票中, ROE 水平居中的股票市净率最低。亏损组的市净率最高,市净率高低能够合理反映绩劣股中各组的未来业绩、风险及净资产质量的不同。 市净率合理反映了各ROE 水平公司未来业绩、风险和净资产的质量, 是比较理想的估值指标, 市净率高低与基本面的差异一致。统计结果表明, 较高和较低ROE 水平公司市净率较高, 居中ROE 公司市净率最低, 市净率是ROE 的非单调函数( 见图2) , 因此ROE 水平的高低不能准确反映市净率的高低, 也自然无法准确代表基本面的不同。 ROE 水平与市盈率关系 在中国股市, 由于盈余管理的影响, 在一定范围内不同ROE 水平公司实际上真实的未来业绩及风险是类似的, 净资产质量相差也不大, 市净率自然就差别较小.在盈余管理严重的中国, 这种市盈率大小的差异, 必然使市盈率高低主要是反应了ROE 水平的不同, ROE 水平越低, 市盈率越高, 市净率的大小被屏蔽而得不到反映。前面的检验结果已经表明, ROE 水平高低不能准确反映基本面的不同,由于市盈率只能反映ROE 水平, 因此市盈率高低自然无法正确反映基本面的不同。图1 是各年ROE 水平与E??P 间的关系图, 坐标含义与图2 类似。从图1 中可以清楚发现, 市盈率是ROE 的单调递减函数, ROE 水平决定了市盈率的高低。 由于ROE 与市净率间是非单调关系, 与市盈率是单调关系, 因此市盈率与市净率是非单调关系, 在市盈率的某些区间市净率是市盈率的单调减函数, 在另一些区间市净率是市盈率的单调增函数。在单调递增区间, 较高市盈率对应较高市净率, 对应较好的基本面。在单调递减区间, 则相反。因此较高市盈率, 有可能意味着好的股票, 也可能意味着不好的股票, 所以无法根据市盈率的高低评判股价的合理性,市盈率不是好的估值标准。 结论 对于三类九组不同ROE 水平公司分年度全面系统的研究表明, 市净率合理地反映了各ROE 水平公司未来业绩、风险