参考资料--资产价格波动与宏观经济稳定性研究.docVIP

资产价格波动与宏观经济稳定性研究 摘要：世界经济进入上世纪八十年代以来，经济自由化和全球化的风潮日盛。经济运行的重心也由过去实体经济一统天下而让位于虚拟经济，特别是各类资产市场迅猛发展及至成为影响宏观经济稳定的主要因素。从九十年代初的日本金融泡沫破灭，直至近年的东南亚经济危机，莫不是资产市场波动导致宏观经济失控。为此，研究资产市场的波动与一国宏观经济的稳定问题就显得十分重要。为对这一主题有具体理解，本文从考察日本 “泡沫经济”产生及破灭的背景、原因和过程入手，进而分析资产市场波动和宏观经济稳定之间的关系。全文分四部分：第一部分为引言，是资产价格波动与宏观经济稳定的理论探讨；第二部分分析日本“泡沫经济”的形成及日本“泡沫经济”前后的经济运行特征；第三部分分析日本“泡沫经济”对中国的警示；第四部分是全文总结。 关键词：资产价格 金融市场 宏观经济稳定 上世纪八十年代以来许多国家所出现的经济波动，有很明显的特点，在利率、物价和国内实体经济都属平稳的情况下，突然出现了经济崩溃。波动的动力源不是来自我们熟悉的宏观经济直接构成要素，而是金融市场，特别是资产价格的大幅波动。例如日本在其泡沫经济破灭前的几年，从传统的宏观指标看，经济运行是正常的，通货膨胀和失业率都在2%左右的低水平，长期利率也在3%上下，投资、消费和进出口都在正常区间，天空中唯一的一朵乌云是以房地产和股票市场为代表的资产市场价格急剧攀升，而就是这朵乌云在九十年代初刮起狂风，使日本经济陷入长期萧条之中。前几年在整个东南亚地区爆发的经济危机也是金融市场这颗炸弹爆炸的结果。由这些事例引出的思考是，过去被认为依附于实体经济的金融市场改变了其从属地位，已经成了经济运行的主角，更多的企业和个人在其资产运作中也转向金融市场来寻求利益。随着全球财富的快速增长，物质生产领域消化不了那么多剩余资金，这些资金就自创了各种金融交易市场，这些市场有着天生的高流动性、高波动性。而且，在个人的资产持有中，金融资产的比重不断提高，财富效应也相应扩大。这些就成了导致宏观经济不稳的重要因素。 因为波动源自非实体经济，为此，许多经济学家试图直接从金融市场运行入手来探讨宏观稳定问题。费雪（1933）是第一个提出宏观波动始于金融市场的学者，他从美国大萧条的教训出发，认为大萧条是金融市场运行失常的结果，同时出现负债过度和通货紧缩是金融市场产生大动荡的根本原因。当经济中出现新兴产业、新型市场时，投资者会产生新的收益预期，从而积极举债。同时金融环境又宽松时，便会出现“负债过度”。如果 “负债过度”状况被打破，金融与实体经济之间的关系将陷入循环紧缩之中，直至最终爆发金融危机：（1）资金的借贷双方均注意到“负债过度”现象的出现，借款人采取措施出售资产，减轻债务；（2）信用收缩，货币流通速度下降；（3）物价下跌；（4）企业等经济主体的净资产减少；（5）经济主体的收益下降；（6）破产企业增多，商品产量、就业人数减少；（7）经济主体对经济前景缺乏信心；（8）沉淀的货币量加大，货币流通速度进一步降低；（9）名义利率下降，但是，由于物价下跌幅度超过名义利率下降幅度，因而实际利率反而上升，金融市场混乱局面加剧；（l0）银行接连倒闭，金融危机爆发。所以，费雪的学说被称为“负债一通货紧缩理论”。 明斯基（1975，1986）从预期的不稳定性出发对金融市场和实体经济中存在的正反馈机制进行了分析，并提出了金融不稳定假说，以图对宏观经济波动做出解释。明斯基认为，各经济主体的行为是持有实物资产、金融资产与金融债务的资产组合。金融市场交易是面向未来的交易，并且未来是不确定的，因此，各经济主体均选择了不确定条件下的资产组合。影响资产价格的因素为：对长期收益的预期，以及将资产变现为货币或流动资金的能力。经济主体在选择财富的持有方式时，首先要选择的是持有货币资产还是持有非货币资产；其次，在选择非货币资产的情况下，还要选择是金融资产还是实物资产。因为金融市场波动大多与资金借贷有关，明斯基将资金借方的理财分三种类型，划分的标准是比较偿债现金流与预期现金流。第一种类型为“套期保值理财”，用以偿付债务的现金流量包括在生产所带来的现金收益之中，融资情况稳健。第二种类型为“投机理财”，若将创造利润的生产带来的现金收益预期值换算成现值，则超过用以偿债的现金流量；如果仅仅考察当时情况，则短期内的偿债现金流超出生产活动带来的收入现金流，融资的健全程度与金融市场的行情相关联。第三种类型是“蓬齐（Ponzi）理财”，偿债现金流超出生产活动带来的现金收益，为了偿还债务，只能继续进一步增加债务。景气时期借款人的金融头寸从套期保值向投机性理财转移，普遍对未来持乐观预期，容易低估风险。这时，