中國股市市場收益與宏觀經濟關係的實證研究.pdfVIP

中國股市市場收益與宏觀經濟關係的實證研究1 陳銘新 華僑大學商學院（中國，福建省泉州市，362021 ） 摘要：本文的主要目的是探求中國股市市場收益與宏觀經濟的關係。首先， 我們發現交易量的對數、國民總收入的對數、居民消費水平的對數以及貨幣供應 量的對數能夠較好地解釋上海股市的年市場收益；同樣地，交易量的對數、國民 總收入的對數以及居民消費水平的對數能夠較好地解釋深圳股市的年市場收 益，但貨幣供應量的對數不能解釋深圳股市的年市場收益，取而代之的是滯後一 期的居民存款餘額的對數。其次，我們發現對基本模型進行誤差修正後，能夠顯 著地提高模型的擬合程度和降低殘差序列的自相關性。基於以上的數量分析我們 得到以下若干重要結論：1、交易量、國民總收入的增加能使市場收益提高；2、 居民消費水平的提高和貨幣供應量（或居民存款）的增加使市場收益下降；3、 從技術角度來看，在模型中引入滯後1期和2期的誤差可以很好改善模型。 關鍵詞：市場收益，宏觀經濟，誤差修正。 引言 在發達國家中素有股市是宏觀經濟的“晴雨錶＂之說，表明股市的運行和宏 觀經濟的發展息息相關。但是，近年來中國經濟年年增長，股市卻綿綿下跌。加 之中國股市是典型的新興市場，投機炒作比比皆是，圈錢騙錢之風盛行，問題和 缺陷之多，難以盡列。是以中國股市給世人的印象就是股市在一種無序的狀態中 運行，與宏觀經濟基本面無關，更無任何規律性可言。然而，從上個世紀90年代 初中國股市創立至今，其發展趨勢與同時期中國宏觀經濟是基本一致的，儘管有 些年份出現背離。這就提示我們，中國股市與中國經濟之間可能存在某種規律性 的聯繫，值得我們去探索。 在中國國內研究中國股市的文獻可謂汗牛充棟，其中較有代表性且較為全面 深入的研究成果當推深圳證券交易所綜合研究所關於中國股市流動性、有效性和 穩定性的研究，見宋逢明、江婕和李超（2003 ），吳衝鋒、馮芸等（2003 ），吳 1 本文所引用的數據和文獻均為公開發佈，不涉及政府和任何團體的機密以及任何個人隱私。 1 世農、陳煒等（2003 ）。但就本文的研究主題而言，特別是實證研究，尚未發現 有相關的國內文獻。國外近年來的相關研究文獻主要有：Siegel （1999 ，2003 ） 和Ibbotson 、Chen （2003 ）發現股票市場的長期收益（按複利計算）大大超過GDP 增長率，Christophe （2003 ）的研究表明，從長期來看市場總收益決定於GDP的 增長。 本文認為，研究中國股市和宏觀經濟的關係可以從股票市場收益和經濟總 量、居民財富和消費，以及貨幣政策的相關變量如利率和貨幣供應量的關係入 手。為此，本文分別就上海股市和深圳股市建立市場收益的經濟計量模型，並進 行誤差修正，得到較為理想的結果。 一、基本模型的建立 （一）樣本的選取 本文選取上證綜合指數的年對數收益率和深圳成份指數的年對數收益率作 為被解釋變量，選擇上證綜合指數和深圳成份指數的理由是這兩個指數是滬深兩 市各種指數中歷史最長且影響最大的指數。上海股市的年交易量、深圳股市的年 交易量、國民總收入、居民消費水平，貨幣供應量、居民存款餘額作為解釋變量， 樣本期為1991年至2004年。上證綜合指數年收盤數據、深圳成份指數年收盤數 據、上海股市的年交易量、深圳股市的年交易量來自閩發證券公司的免費股市實 時行情系統，國民總收入、居民消費水平，貨幣供應量、居民存款餘額來自中國 國家統計局網站。 （二）記號說明 RSH——上證綜合指數的年對數收益率 REZ——上證綜合指數的年對數收益率 VSH——上海股市的年交易量 VSZ——深圳股市的年交易量 GNI——國民總收入 HEC——居民消費水平 CUR——貨幣供應量 DEP——居民存款餘額 （三）基本模型的估計 2 由於上海股市的年交易量、深圳股市的年交易量、國民總收入、居民消費水 平，貨幣供應量、居民存款餘額均呈現明顯的時間趨勢，在建立模型時可能產生 偽回歸和異方差問題。為避免