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证券导刊 市场前沿 热点透视 责任编辑：杨艳萍Email:yangyp@ SECURITIESGUIDE 长期调整市中的投资策略 张东伟 股价水平的含义 至目前，这一指数的年平均上涨速率为7.2%.如果市场30年 的股市长期平均收益率确实可以收敛于Sigel常数的话，可以计 算出未来市场16年间的长期复合收益率为7.3%。 1．历史收益率的启示 这一收益率的确已经超过了目前长期国债的收益率。这也 具备长期投资价值 是价值投资目前有其用武之地的内在原因。 从股价指数的历史记录看，深圳综合指数是一个更加全面 产生长期牛市的条件目前并不具备 和准确的指数：它既没有超级大盘股对于指数杠杆的作用，也 长期来说具备投资价值，并不意味着熊市就会立即结束。 没有新股发行价计入指数对指数虚增的影响。以该指数作为市 只要承认自2001年以来的调整为中国A股市场的总调整，那么 场平均收益率有其客观性的一面。考虑92年年初的100点，3 目前的股价水与一个高级别熊市的历史收益率并不相配，或者 个月前该股指曾跌至45点，而几个月后又涨至320点，以之作 说还不足以支撑起一个长期牛市应有的未来收益率。 为一个不太极端（过高或过低）的初始点是可以接受的。如此， 48 证券导刊●周刊 责任编辑：杨艳萍Email:yangyp@ 热点透视 市场前沿 证券导刊 SECURITIESGUIDE 2．价值指标的提示 的出发点。不预测宏观和行业变化是价值投资的高境界。 从指标特性来看，市净率要比市盈率对长期走势和趋势的 引导作用更明显。下表是我们统计的目前国际几个股市的市净 率比较： 价值投资内涵的演变 可以看出，即使以目前的A股定价水平来看，其市净率也 并不低。说中国股市的股价目前“严重低估”并没有切实的根 1.2002年以来投资主题的演变 据。这也与前面历史收益率的启示是一致的。那么，A股为什 “价值投资”并不是从03年开始的。实际上，自有股市以 来，市场一直为围绕价值展开波动，只不过衡量价值的形式、价 值观不断变化而已。从价值的构成方式来说，眼前业绩是最容 么在历史上长期处于高溢价？在04年年初本人在本刊所写的 易发现的，但占价值构成的比重很小，02年下半年开始的汽车、 《2004：风险防范仍是第一要务》一文中，对此有过阐述。简单 钢铁、石化、航运、能源……等等，只不过是对构成价值的比 说，我认为有两点：（1）A股的高溢价并非是对企业的超额能 重很小部分的反映——以行