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并购的交易结构与协同效应分配 并购是企业配置长期资产的战略投资。在企业并购中，交易价格和交易结构是并购方案的核心内容，是主并方与被并方反复博弈的过程，被并方自我认定的企业价值和主并方对被并方估价之间的均衡。 　　 　　并购实际上也是一个投资项目，一般也采用净现值法（NPV）或内部收益率法（IRR）进行估价。这两种方法的原理和参数模型基本相同，得出的结论一般也是一致的。并购交易结构包括收购交易方式的选择和收购资金来源两方面的内容，与非法人项目投资不同，并购可以选择全部现金收购，也可以以向目标公司的股东发行主并公司的股票的方式收购（即常说的“换股”），还可以采取二者相结合的方式。 　　 　　以两家独立经营的公司甲和乙的并购举例说明。 　　 　　两家公司都处于稳定状态，无营运资本要求，所得税率为25%。在此条件下，公司甲的企业价值为12875万元，公司乙的企业价值为7875万元。预计收购将产生协同效应，可使销售收入从15000万元增加到16000万元、销货成本从11500万元下降到11000万元，资本成本变为17%，估算出并购完成后公司的价值为29643万元，增长率为42.86%。 　　 　　按照净现值法或内部收益率法在评估企业价值时，运用合适的财务杠杆调节折现率，可以平衡收益风险，实现并购价值的最大化。 　　 　　仍以上面公司为例，公司甲、乙双方经过协商谈判，确定以8000万元的价格完成并购。这样，公司乙的价值得到了溢价，即公司乙股东也分享了协同价值中的一部分。 　　 　　如果公司甲投入的这8000万元全部为现金，则主并公司甲的资本结构（通常以债务资本与股权资本总量之比即财务杠杆系数来衡量）直接影响该宗并购交易是否可行，即评估被并购公司乙的价值时应以公司甲的加权平均资本成本（WACC）作为贴现率进行估算。至于这8000万元资金的来源，公司甲应根据自身资本结构设计融资方案。如果配合更加合理的财务杠杆，还会使并购后的资本成本更低，主并公司甲将获得更大的协同价值。 　　 　　一般情况下，债务融资成本小于股权融资成本，因此增加债务比例可以降低资本成本，提高并购交易价值。但是，如果财务杠杆过大，会影响债务资本提供者对企业的偿债能力评级的降低，债务融资成本会随之上升，甚至超过股权的融资成本。 　　 　　有时单独计算公司乙的净现值为负，公司甲收购公司乙的交易看似得不偿失，应放弃。但若考虑协同效应，结论可能完全不同，这就是为何一些质地看似不佳的公司也能成为“香饽饽”的原因。实际运作中，一宗并购交易的完成并不代表并购就成功了，并购完成后的一系列整合工作还将任重道远。 销售培训网站百训网编辑整理 1 / 1