基于异质信念演化的资产市场波动研究.pdfVIP

南方经济2011年第4期 基于异质信念演化的资产市场波动研究 刘晋华姚益龙’ and 摘要：在Brock 值模拟。研究发现异质信念之间的竞争演化决定了资产价格的动态波动，并导致系统呈现混沌动态。进 一步，本文利用上海证券市场1991年9月至2010年7月的相关月度数据检验了模型的有效性。结果显 示真实市场存在显著的异质信念，基于异质信念模型的平均市场情绪和冲击反应函数能够系统地解释资 产市场的波动机制。 关键词：异质信念市场波动竞争演化混沌动态 · JEL分类：G12，C63，C58中图分类号：C812 文献标识码：A 文章编号：1000—6249(2011)04-0052-013 一、引言 异质信念是指不同投资者对相同资产未来支付预期的差异性，或者说对资产的未来支付存在意见分 歧。①异质信念隐含了三个层次的异质性：异质性信息集、异质性先验信念以及异质性信息处理方式。具 体地说，在相同的时点，不同的投资者拥有的信息集各不相同；同时对资产未来支付的分布有着不同的主 观概率判断，即初始先验的异质信念；基于各自互异的信息集，对比先验信念与实际数据的差异，利用不 同的信息处理方式，并更新各自的先验信念，最终资产市场达到异质信念均衡状态。 传统资产定价模型的同质信念假设隐含了上述三个层次的同质性，②但是基于这个假设的理性预期均 票价格的波动远远大于基于经济基本面变动的价格波动。标准的资产定价模型试图通过噪声交易者、经济 基本面的外生冲击解释价格的过度波动性，但是真实数据并不支持相应的研究结论。此后对标准模型的修 正由信念三个层次的异质性展开。其中一类文献由信息集的异质性着手，遵循Harsanyi理论，假定投资者具 有相同的主观先验概率，但是拥有不对称的私人信息，并采用Bayes方法更新信念，这类投资者也称为Bayes and 投资者。基于非对称私人信息，市场形成了噪声理性预期均衡。此类文献(蓼主要包括GrossmanStiglitz and et Wang(1995)、Allen (1980)、Singleton(1987)、He 降低。另外一类文献试图寻找一种内生性的放大机制以解释资产市场的过度波动性，并认为投资者持有互 and 异的先验信念，同时基于不同的信息处理方式形成后验异质信念。基于这一研究方法的文献包括Kurz and and Schneider(1996)、Kurz(1997，2007)、BrockHomm懿(1997、1998)以及GuoWh(2007)。本 edIL 邮政编码：510275；姚益龙，中山大学岭南学院，Email：lnsyyl@maiLaystL cn。特别感谢两位匿名审稿人的建议与评论。 当然。文责自负。 ①张维和张永杰(2006)给出了比较具体化的异质信念定义，本文的定义则更为一般化。本文中意见分歧与异质信 念具有相同内涵。下文统一使用异质信念。 ⑦张圣平(2002)0,为同质信念靠tit仅g括信息集和信息处理方式的同质性，而忽略了先验信念的同质性。 ③Brunnermeier(2001)对这类文献做了一个出色的综述。 一52— 万方数据 南方经济2011年第4期 lI I 一——!，· 文重点讨论基于效用最大化①的理性异质信念，因此并未考虑一些基于投资者心理认知偏差的非理性异质信 一一III