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拟上市公司申报前私募融资相关法律问题探讨 2009-12-27 一些经济效益较好、市场前景广阔的企业，在各方面力量的作用下，会将成为上市公司作为企业发展的目标，并预先引进中介机构进行上市前的各项咨询、准备工作。根据对近期已上市公司的不完全统计，企业在申请上市前的股份制改造环节前后往往会进行一轮或多轮私募融资，并引进一些新的投资者。这些私募融资行为可以统称为上市前私募。其中，在企业的初创和成长阶段进行的培养型私募风险较高，而当企业发展成熟，并已经迈向了即将上市的门槛，这时所进行私募融资被称为Pre-IPO，Pre-IPO的风险相对较小，其投资人可能是培养企业的私募投资者，也可能是专门从事Pre-IPO的私募投资者。 一．私募融资概况 （一）私募融资的含义 所谓私募股权融资（Private Equity Financing），一般简称“私募融资”或“私募”，是相对于股票公开发行（public offering）而言的，指以股权（股份）转让、增资扩股等方式通过非公共市场的渠道定向引入累计不超过200人的特定投资者，从而使公司股东或/和公司获得新的资金、公司增加新的股东的行为。私募融资是直接融资方式之一，同时也是一种股权融资行为。 目前，私募作为一个专用词汇也越来越频繁的在中国资本市场上出现。但我国现行《公司法》、《证券法》上并没有关于私募定义的明确规定。在国内一般将未上市公司或拟上市公司在上市前的私募融资活动简称为“私募”，已上市公司的私募融资活动更多的时候被称作“向特定投资者非公开发行股票”，简称为“定向增发”。 （二）私募融资的方式 私募融资的投资者要实现投资退出和较高的投资回报率，以投资对象的股票可上市交易为惟一最佳途径，私募融资的投资者和被投资的企业往往均将公司的上市作为追求目标，所以投资者私募融资的方式必须符合（至少形式上必须符合）现行法律、法规和规范性文件关于公司设立、改制、增资、股权转让及其他方面的系列规定。目前国内拟上市公司的私募融资主要有两种形式：原有股东（控股股东或非控股股东）向投资者转让股权（股份）和向特定投资者的定向增发（增资扩股）。 受制于《公司法》142条“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让”的规定，拟上市公司在股份有限公司成立前的有限责任公司时期，上述两种私募融资方式均有采用，以股权转让为主；股份有限公司成立后，股份转让的方式较为少见，以增资扩股为主。 （三）私募融资的特点 1.非控股性。私募融资的投资者一般不寻求对投资对象（拟上市公司）的控股地位，融资完成后所获得的转让、增发股权比例一般不会太高，不会改变公司原大股东的控制地位，对公司管理层也不会造成重大影响。 2.简便快捷性。相对于债权融资方式，私募股权融资的手续较为简便，所需资金能快速获得，且一般不需要抵押和担保。 3.非偿还性。相对于债权融资方式，所融资金通常不需要偿还，也无需承担资金利息，资金投资风险由投资方自行承担。 4.可协商性。融资规模和融资成本可由投资者与投资对象根据企业发展的状况、投资者的资金实力、投资对象对资金的需求、新老股东的意愿等自行协商。 5.高回报性。如投资对象短期内能够实现股票上市，由于近期国内股市的市盈率一直处于高位，在股份锁定期过后，投资者所获股份能立即交易并且投资回报率和资金利用效率较高。 6.人合与资合结合性逐步向资合性转变。投资方投资后会不同程度地参与企业的经营管理，并将投资方的优势（如管理模式、资本市场运作经验以及市场渠道、品牌资源和产品创新能力等）与企业结合，为企业发展带来多方面的变化；私募融资后，原有股东的股权会被稀释，企业需出让部分话语权，资金使用上受限制，并且盈利要分给投资方。 （四）私募融资的作用 上市前的私募融资之所以受到资本市场的欢迎并成为近年来较为普遍的现象，与目前我国的法制环境、主管部门审批惯例、中介机构流行操作手法等有关，最重要的是在目前证券市场环境和背景下，上市前的私募融资能够最大限度的实现各方（拟上市公司、拟上市公司股东、私募融资的投资者等）利益，形成一种多方共赢的局面。 ? 对拟上市公司及其股东来说，通过上市前出让或增发少量股权，能够获得公司上市前快速扩张急需的资金，改善公司的财务指标结构，规范和优化公司的规范治理，引进外来智力资源，提高公司的知名度和公开发行时对投资者的吸引力。对私募融资的投资者来说，上市前投资于拟上市公司能够在尽可能短的时间获得尽可能高的投资收益。 ? （五）私募融资投资者的类型 1.按私募投资者的来源可分为境内投资者、境外投资者；（因境外投资者投资境内拟上市企业的法律规定较为复杂，本文暂不讨论） ? 2.按私募投资者与发行人的关系可分为发行人内部投资者（包括发行人原有股东、高管、关键技术人员、其他在职员工、退休职工等）和外部投资者（包括自然人、