我国上市公司资本结构和企业价值的关系研究.pdfVIP

中国会计学会高等工科院校分会2008年学术年会暨中央在鄂集团企业财务管理研讨会 我国上市公司资本结构与企业价值的关系研究 刘义鹃朱燕萍 (南ic理T大学经济管理学院会：计系南京210094) 摘要：在有摩擦的市场环境中，资本结构可以通过改变资本成本，改善公司治理，促进公司现金流的良性循环。达 到提升企业价值，使现有股东财富最人化的目的。t-t前我国上市公司资本结构与企业价值的研究具有复杂性，在不 同时期、不同行业有着不同的结论。我国不同行业E市公司的资本结构与企业价值的关系是否像两方资本结构理论 论述的那样——存在一个使企业价值最大化的最优资本结构尚值得验证。基于此．本文运用价值管理的新型计量工 具——·EvA，即经济增加值，实证分析了我国上市公司信息技术行业，电力、煤气及水的生产和供应业，房地产业， 批发和零售贸易行业近年来的企业价值和资本结构之间的相互关系，以期有助于寻找基于企业价值的不同行业公司 的最佳资本结构。本研究得出了两个结论。第一，信息技术行业相对于其他行业，有形资产相对较少，过高负债会 加大财务风险，降低企业价值；第二，我国上市公司短期负债普遍占主导地位，各行业的短期负债与总负债一样， 与企业价值负相关，长期负债则偏向于与经济增加值EVA正相关。 关键词：资本结构 企业价值 价值管理 价值创造 EVA 追求企业价值最大化是财务管理的终极目标。所谓企业价值最大化是指通过企业财务，充分考 虑资金的时间价值和风险与报酬的关系，在保证企业长期稳定发展的基础上，使企业总价值达到最 大。企业价值的内涵有整体价值和价值增值两个层次。按照系统论的系统整合观点，系统都具有整 合效应，企业整体价值应大于各组成部分价值之和，即1+12。因此研究企业价值具有深刻且长远 的实践意义。企业财务管理的任何活动都围绕能否为企业带来价值增值，进而提升企业整体价值而 服务。 根据美国“股东价值之父”阿尔弗洛德·拉帕波特(Alfred 架，影响公司价值主要有以下七个因素，一是宏观因素、行业等的不同影响企业价值：然后是五个 可操作因素：销售增长率、现金利润、现金税、固定资产支出、营运资本支出n】。销售增长率、现 金利润可显示流入的现金，现金税显示流出的现金，而固定资产支出和营运资本支出则反映了投资。 最后是一个基于风险和资本结构的投资所要求的回报率(加权平均资本成本)。这表明，只有当公司 的投资收益率高于资本成本时，公司才创造价值。可见，资本结构是影响公司价值一个重要因素， 它不仅仪是资本成本的重要决定力量，也足公司治理的重要手段，并促进现金流的良性循环。然而， 我国上市公司资本结构与企业价值的研究具有复杂性，在不同时期、不同行业有着不同的结论。因 此，结合我国国情在理论和实践上认识企业的资本结构及其是否满足企业价值最大化的要求十分必 要。本文正是基于此对我国上市公司资本结构和企业价值之间的关系进行研究。 一、关于企业价值与资本结构关系的研究 考虑企业价值，可以从两个方面着手，其一基于企业获得的未来现金流现值，其二基于公司负 债与权益的市场价值之和。从前者看，不同的资本结构通过直接影响资本成本，影响对未来现金净 流量贴现的折现率，进而影响其价值；从后者看，负债和股东价值是构成企业价值的一部分，股价 的高低直接影响权益的市场价值：从管理当局可控因素来看，企业的报酬率和风险决定着股价，面 企业的报酬率又是由投资项目、资本结构和股利政策决定的。由此看出，资本结构是影响企业价值 最为重要的因素之一。而同时企业价值的实现又是资本结构设计的行为归属，是资本结构设计的目 中国会计学会高等工科院校分会2008年学术年会暨中央在鄂集团企业财务管理研讨会 标导向。所确定的目标定位形成相适应的资本结构设计模式。 西方关于资本结构和企业价值关系的理论及实征研究部较为丰富，根据其发展史，町以将钉关 资本结构与食业价值关系的研究结论归纳如F：其一，资本结构设计足实现企业价值的一种具体形 式和实现途径，优化融资决策和资本结构管理是增加公司价值的一种重要方式。企业合理安排资本 结构，一方面可以利用负债的避税效应．降低资本成本，捉高资本利用效率，另一方向．可以通过优 化公司的治理结构，减少公司内部各风险承担者之间潜在的会造成较大成本的利益冲突，提高价值 创造实现的毖础：另外，Ross(1977)的信号传递理论认为，企业经理对融资方式的选择实际上是在向 投资者传递信号，投