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二、 收益影响因素分析 二、 收益影响因素分析 在油价高企的08年三季度，公司单季毛利率仅为4.3%，不过随着油价急剧下挫，即便是在遭受金融危机重创，需求严重不足的08年四季度，公司的毛利率也已回复至8.6%。公司09年第二季度的毛利率为17.78%，专业人士保守估计其09年全年的毛利率在16%左右。 随着经济的逐渐平稳，09年上半年油价逐渐走强，从年初的30美元左右一桶涨至75美元左右。但相对于08年的将近150美元一桶，现在的油价仍处于相对低位，这对这个航空业来说都是一个利好消息。 二、 收益影响因素分析 如果我们假设随着机票价格的提升，国航能够转移50%的航油价格的上涨带来的成本上升。则今年航油价格的上涨影响国航一季度的EPS约0.015元/股。 我们需要注意到，尽管油价上升将提高国航的成本，减少主营业务利润。但同时也会增加其燃油衍生品价值，提高非经常性收益。短期内油价的变化对其收益的影响要综合考虑这两个方面。 二、 收益影响因素分析 2.3补贴收入 航空业是一个需要大量投资的行业，其项目周期长，收益回报慢。这些因素都决定了该行业必须在政府的大力扶持下才能发展。从这点考虑，国有航空将比民营航空占有很大优势。 在上个要素分析中也提到，国航在第二季度接受政府补贴收入达9.25亿元，占其该季度总盈利的34%。今后国航的盈利状况及其股价走势部分程度上依赖于政府补助的多少。鉴于该企业的国企地位，我们可以相信，国航在其今后的发展中将会收到政府的大力支持。 二、 收益影响因素分析 2.4机票价格 受益于国内经济复苏和需求释放，在国内市场旺季到来之际，国内航线保持高速增长，票价指数全面回升。09年7月份正班客座率达到76.6%，环比增加2.8个百分点，同比增加1.7个百分点；正班载运率平均为66.9%，环比同比都略有增加。 国航是北京区域航线最多的航空公司，充分受益与该区域的全票价水平。近期来国内商务和旅游的外国人流有增加的迹象，这也为公司的国际航线恢复增加了预期。机票价格的决定很大程度上取决与整个行业的平均水平，单个公司很难通过改变其机票价格来提升其盈利水平。更多的是依赖成本的控制和经营效率的提高。 二、 收益影响因素分析 2.5人民币升值 航空股受油价、汇率等因素影响较大，人民币升值会给航空公司带来三方面的好处：外债贬值的汇兑损益、航材、航油价格的相对下降以及经营性租赁租金的降低。其中汇兑损益是一次性的，只影响当期业绩，而航材、航油、租金的下降的影响是持续性的。 二、 收益影响因素分析 但是，首先要明确的一个问题是：人民币是否会继续升值？ 自05年7月汇改启动以来，人民币汇率就一直保持着稳步上扬的态势，而其升值速度也在08年上半年达到3年多以来的顶点。2005年7月～2008年6月,人民币对美元累计升值16.1%。 进入08年8月以后，人民币对美元汇价上升速度开始放缓，去年第三季度仅升值0.6％。如今，人民币汇率在多数时间内均围绕6.82至6.85的汇率区间窄幅波动，升值趋缓的态势非常明显。 中国汇率的走向很大程度上取决于政府的政策意图。虽然在08年底人民币对美元出现跌幅将近5%，但央行不会让贬值成为趋势，只会允许人民币在更大的双向波动中出现更大的跌幅。虽然无法准确预测升值的幅度与时点，但人民币升值是一种必然的趋势。这对这个航空业来说将是一个长期利好消息。 三、财务预测 国航盈利能力强、管理能力突出、国内客运需求强劲增长、航油成本相对低位、燃油套保的大量回转等等为公司盈利超预期打下了坚实的基础。预计公司09年全年主营业务实现EPS为0.23元，再考虑燃油套保转回的收益，国航全年盈利预测至0.42元。 三、财务预测 四、估值与投资策略 以市盈率20来计， 关注买入和卖出的时机 同时关注到可能超出预期或者低于预期的数据。 （三）销售成本之比重分析 营业成本比重有所上升，但变动不显著。 （四）费用之比重分析 营业费用占比上升较快。 财务费用、资产减值损失变动较大，但占比较低。 管理费用小幅下降。 （五）分部利润表之比重分析 内容摘要 一、利润表历史比较分析 二、垂直分析 三、利润表项目分析 四、所有者权益变动表分析 利润表项目分析： 诸多项目分析需要价格、销售数量等数据，而这在财务报表中不一定披露。 如果你的报表中有这样的数据，可以计算。如果没有，就无法计算了。 内容摘要 一、利润表历史比较分析 二、垂直分析 三、利润表项目分析 四、所有者权益变动表分析 所有者权益变动表 新会计准则应用后新增的一个会计报表。主要反映构成所有者权益各组成部分当期增减变动情况的报表。包含了原准则下利润表附表的内容。 不仅包括所有者权益总量的变动，还包括结构性的变动。 所有者权益变动表的结构 华鲁恒升 2009