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进一步推进利率市场化的途径选择_金融研究论文_证券金融论文 进一步推进利率市场化的途径选择_金融研究论文_证券金融论文 内容提要:近年来,随着金融市场的发展与微观主体内部改革的推进,我国利率市场化改革的进程明显加快。应如何看待进一步加快利率市场化改革的意义,应选择怎样的途径,这些问题都备受各有关方面的关注。作者认为,当前继续推进利率市场化是提高货币政策有效性的关键,而将市场化利率与实体经济相联系是利率市场化的关键,商业银行改革是影响利率进一步市场化的主要因素。为此,作者提出了下一步利率市场化的具体途径:一是推动市场利率向实体经济延伸二是推出各种利率衍生工具,提高各类利率市场的深度和广度三是提高央行利率工具调整的动态性和政策敏感度。 关键词:金融市场改革 利率市场化 发展途径 1996年以来我国稳步推进利率市场化,而近两年,随着金融市场的发展和微观主体内部改革的推进,利率市场化改革进程明显加快。2006年2月,央行推出利率掉期交易,利率衍生产品开始推出。2005年的货币政策报告更是对2006年利率市场化做出具体部署。应如何看待当前加快利率市场化改革的现实意义,利率市场化改革内在逻辑又是什么,将走向何方? 一、当前继续推进利率市场化是提高货币政策有效性的关键 一般来说,货币政策工具分为数量型和价格型两种。数量型的工具与银行的流动性相联系,而价格型的工具则与资金价格,即汇率、利率价格相联系。控制的手段既可以是完全行政性的,通过银行监管实现,也可以是完全市场化的,通过金融市场实现,还可以是两者的某种组合。 2003年金融监管职能从人民银行分离出去之前,人民银行可以方便地借助银行监管,实现对银行流动性,甚至是银行信贷的直接控制,也可以利用公开市场操作等市场化手段影响商业银行的流动性及资金价格。但当金融监管职能从人民银行分离出去后,人民银行通过行政性手段直接调控银行流动性,尤其是直接调控信贷规模的能力大大削弱。特别是2004年开始,银监会加强商业银行资本充足率要求,注重对银行的审慎性监管,资本代替资金成为商业银行开展业务的首要约束,人民银行对商业银行信贷规模的影响能力进一步削弱,出现了近两年来货币供应量增长较快,但信贷增长速度却一直保持在较低水平。2005年,央行通过公开市场操作对冲了大量外汇占款,基础货币保持适度增长,但商业银行却没有将这些流动性转化为相应的信贷扩张,而是直接维持较高的超额储备率,或者将其保留在货币市场运用,使得货币市场利率持续走低。2006年1～4月份,随着商业银行资本充足率的提高,以及银行改革后银行对盈利要求的提高,商业银行迅速将潜在信用扩张能力释放出来,导致贷款增长较快,超额准备金率大幅下降。 同时,考虑到前些年我国为了防止经济衰退,向银行体系供给了过多的货币,现阶段的外汇占款又引起人民币大量投放,商业银行的流动性充足1,人民银行运用数量型工具对商业银行行为的控制能力下降,即商业银行对数量型货币政策的敏感度下降,而随着商业银行改革的推进,对商业银行利润影响较大的资金价格将具有较强的政策效应。 另一方面,虽然银行在我国融资体系中仍居于核心地位,信贷也是企业最重要甚至是唯一的外部资金来源,但由于这些年来直接融资市场的发展,尤其是短期融资券、企业债券的发展,直接融资的重要性将逐步提高,加上这些年来民间金融的迅速发展,非银行金融体系、商业信用在我国实体经济融资中将发挥越来越重要的作用。2005年我国虽然信贷增长速度较低,但GDP、固定资产投资仍保持在较高水平。这意味着银行在我国融资体系中的重要性逐步降低,仅仅通过对银行信贷行为的行政控制,其货币政策效果将越来越有限。通过市场化手段,尤其是通过市场价格实现货币政策意图,将成为现阶段理顺货币政策传导机制,提高货币政策有效性的关键。 但应指出的是,我国的资金价格与贷款利率并不是一个概念。因为中国提高贷款利率,并不意味企业资金价格的上升,企业可以从其他渠道获得成本较低的资金。也就是说,我国提高贷款利率并不等价于采用价格手段,或相当于西方的“加息”概念。西方数量手段与价格手段往往是一个硬币的两面,市场流动性减少,往往也意味着利率上升,而加息往往也需要减少市场流动性。在我国,数量手段与价格手段是分离的,收紧市场流动性的同时,却可以维持贷款基准利率保持不变,而在不改变市场流动性的情况下,也可根据需要提高贷款基准利率。但应看到的是,随着直接融资市场的发展,贷款利率上限定价权的放开,两者之间具有一定的相关性,即在没有回收流动性情况下,仅提高贷款基准利率,目前并不能有效影响企业的资金价格。但由于我国利率市场化尚未最终完成,能进入直接融资市场融资的企业仅占少数,无法进入直接融资市场的企业,银行大部分采取利率上浮的风险定价方法确定利率,即基准利率这种所谓的“价格手段”,其影响面相当有限