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弱势震荡 调整结构 策略要点： 上月回顾：上月我们认为六月份市场缺乏明显提振因素，将维持震荡调整格局，6月份市场实际下跌幅度超出了我们预期，大蓝筹的表现也弱于我们的预期。 经济复苏态势依然疲弱，并且中期还看不到拐点，这将对A股走势构成压力。同时，由于2季度以来，工业增加值增速和PPI数据都持续下滑，料上市公司今年的中报业绩难以乐观。 资金面上最紧张的时候可能已经过去，但是将继续保持偏紧态势。因为对影子银行的清查、央行稳健的货币政策基调、金融市场深层次的失衡、美国QE退出带来的资金回流等因素会制约货币供给总量和结构，同时IPO重启会加大资金需求压力。 政策面上，不可期望过多。当然，如果市场下跌过快，证监会可能会继续出台维稳措施，汇金公司也会继续增持，但是这些维稳措施难以改变市场趋势，同时边际效果也会逐步递减。 目前市场上，业绩成长性是影响股价表现的最重要因素。而行业景气度是影响业绩成长性的最重要因素之一，因此在寻找投资机会和防御风险的时候，选择一个好的行业很重要。 综合判断，我们认为A股市场7月份将维持弱势，个股分化加剧。周期股整体依然缺乏系统性反弹机会，成长股整体也缺乏继续大幅上涨动力，内部分化明显。因为中报业绩难以超出市场预期，中报行情炒作可能会比较微弱，需警惕中报地雷股。在投资机会上，建议从两个角度挖掘，一是从业绩和分配方案两个方面把握中报行情机会，二是立足经济转型，从行业景气度角度，逢低关注环保、电子、安防、医药等行业的战略性机会。 一、市场运行环境分析 宏观经济复苏态势不佳，上市公司中报业绩难以乐观。经济整体复苏态势难以乐观，这从近期公布的宏观经济数据中很容易就可以看出。并且综合考虑最高领导层的执政思路，例如习近平总书记最近指出现在的官员考核不能维GDP论意味着过去的粗放式刺激经济的模式已经很难再现了，经济增速可能较长时期难以提升，因此宏观经济将对A股形成压制。 7月份，中报业绩将是影响市场走势的重要因素，但我们认为中报业绩难以乐观，因为：根据实证分析，在宏观经济的主要指标中，上市公司盈利同工业增加值增速和PPI的相关性最高，而PPI走势在很大程度上又是由产出缺口决定的。今年二季度以来，工业增加值增速持续下行，4月、5月数据分布为9.3%、9.2%；PPI数据也是持续下跌，4月和5月的数据分别为-2.6%和-2.9%，而6月份也会较差。6月21日，上海钢联公布了中国大宗商品价格指数（MyBCIC）初值。数据显示，6月初值为1044.27，环比降幅再度扩大0.19个百分点，为1.55%，是最近4个月最大。鉴于MyBCIC相对PPI的领先性和预警性，6月份PPI仍将维持跌势。 更长角度观察，上市公司业绩两个季度的复苏可能已经结束。因为当前的产能过剩问题不仅仅是已经投放的存量产能存在过剩，而且存在着09年投资项目建设完成、产能逐步开出和达产的持续压制，这决定了产能过剩是个持续的矛盾。产能过剩带来的价格下滑对利润率的伤害将逐步兑现，企业ROE水平将面临痛苦的回归之旅，非金融企业整体的利润可能会再次迎来负增长。 资金面短期最紧张的时候可能已经过去，但是依旧偏紧。随着上月底央行合理调节流动性，维护货币市场稳定的表态，同时向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性的支持，以及月底财政存款的下发，流动性最紧张的时候可能已经过去。但未来市场的流动性压力依然不小，因为：（1）由于8号文等政策的影响，影子银行的扩张将放慢脚步，过去两三年，影子银行融资对新增信用的贡献超过30%，从而导致全口径融资增速的下降；（2）根据测算，7月第1周资金缺口可能超过5000亿元，主要是银行补交准备金。如果央行届时没有明显举动，短期资金价格可能再度飙升；（3）最近资金紧张的深层次原因是我国金融市场存在的巨大失衡，这些失衡短期难以改变，将继续困扰货币供给；（4）李克强总理多次强调要盘活存量，说明央行不会大幅释放流动性；（5）美联储的QE缩减预期和美国经济的回升态势将使资金回流趋势持续，对包括A股在内的新兴市场都有不利影响。 同时，IPO可能重启对资金面也会有不好的影响。其对市场的资金压力将来自于两个方面，一是IPO带来的直接资金需求压力，这一块的具体金额还难以预计；另一方面是市场形成的滚动炒新资金会对存量A股资金产生分流作用。根据历史经验测算，市场较热时炒新资金规模有近万亿，一般情形下也有3000-4000亿元左右。 政策面上不可期待过多。7月份，如果市场指数跌幅太快，我们可以期待的是，证监会会继续对市场进行维稳，汇金公司可能也会继续增持。但根据历史经验，证监会专门针对股市的维稳政策和措施，不能改变市场的整体趋势。同时，我们观察发现，汇金最近进行的增持，在公告的当日，股市都没有给出很热烈的反映，显示这类维稳措施的边际效用在下降。能够改变市场中期趋势的政策还是