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国有企业IPO发行折价：基于政策信号理论的解释1 徐浩萍 博士 复旦大学管理学院 上海 200433 haopingxu@fudan.edu.cn 陈 欣 副教授2 上海交通大学安泰经济与管理学院 上海 200052 xinch@sjtu.edu.cn 陈 超 教授 复旦大学管理学院 上海 200433 chen_chao@fudan.edu.cn 1本文受到国家自然科学基金项目以的资助。作者感谢参加2008 年北京大学青年会计学者 论坛学者的宝贵意见，感谢参与复旦会计论坛学者和上海交通大学会计系老师在本文写作过程中给予的富有建设 性的建议。 2 为联系作者。联系地址：上海市法华镇路 535 号 200052 。联系电话：021Email:xinch@sjtu.edu.cn 0 国有企业IPO 发行折价：基于政策信号理论的解释 摘 要 IPO 发行折价是企业上市的一项重要融资成本。我们发现国有企业的 IPO 发行折价比非国有 企业平均高出 29.95% 。已有文献大多从代理成本的角度解释这一现象，本文则从政策信号理论出 发探讨其原因。政策信号理论认为，国有企业较高的 IPO 折价是政府在私有化进程中主动向市场 投资者传递的政策信号，表明维护长期股权价值的政策主张。我们发现，国有企业中政府私有化 意愿较弱的公司 IPO 折价较高；国有企业 IPO 发行折价与第一大股东持股比例、公司股权控制链 的长度显著负相关，这些关系皆不存在于非国有企业；此外，国有企业，特别是政府私有化意愿 较弱的公司，发行后长期股权回报显著高于其它企业。这些证据都与政策信号理论一致，而不能 完全被代理理论解释。 关键字：IPO 发行折价 国有企业 私有化 政策信号 代理成本 JEL G38 IPO Discount of State-own Enterprises: Interpretation Based on the Theory of Policy Signaling Abstract IPO discount is an important part of equity financing cost. We find that IPO discounts of SOEs in China are on average 29.95% higher than those of non-SOE firms. Most existing studies suggest agency cost as the explanation for such phenomena, but few evidences are provided. Nevertheless, this paper attempts to test the policy signal theory as the explanation of the higher IPO discount of SOEs. The policy signal theory argues that the higher IPO discounts of SOEs are proactive behaviors of the state in the process of privatization, aiming to convey a policy signal to t