712-第7章 财务杠杆与资本结构.pptVIP

* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * 现代资本结构理论（关注影响资本结构的外部因素） 无税的MM理论 有税的MM理论（税盾效应） MM理论的修正（破产成本理论） 权衡理论 新资本结构理论（关注影响资本结构的内部因素） 代理成本理论和财务契约理论 新优序融资理论 信号模型 * * * 在一定的条件下，企业无论以负债筹资还是以权益资本筹资都不影响企业的市场总价值。因为，如果企业偏好债务筹资，债务比例相应上升，企业的风险随之增大，股票价格就会下降。企业从债务筹资上得到的好处会被股票价格的下跌所抹掉，从而导致企业的总价值（股票加上债务）不变。企业以不同的方式筹资只是改变了企业的总价值在股权者和债权者之间分割的比例，却不改变企业价值的总额。这就是MM定理。 * * * * * * * * * * * MM理论在理想的环境下其逻辑推理是无可非议的，但在尚未达到理想状态的现实环境下它还存在着许多有待解决的问题。 1、MM理论的分析和研究主要依赖于完善的资本市场假设，但在现实中，资本市场的均衡性和有效性并未达到完善的理想状态，经纪人费用和其他交易成本是客观存在的,这会阻碍套利交易。 2.MM理论未考虑盈利的变化情况,假设企业的EBIT为零增长，实际上,公司的盈利状况和现金流都是不断发生变化的，这对于公司可从负债中得到的节税利益所产生的差异是很大的。 3.MM理论只考虑了经营风险，完全不考虑财务风险的作用，并假定经营风险相同的公司即为同风险等级的公司。但是由于财务风险随负债比率提高而加大，债务成本不可能如同假设那样保持不变，而是债权人要求更多的风险补偿价值，从而增加债务成本。资本成本的上升将会减少公司收益，而不是保持零增长，同时股票市价的下跌也会使普通股成本上升。 4.MM理论假设个人和公司可以同等利率借款,但是由于信用和财产担保等方面的原因，个人举债的利率通常高于公司，而举债规模也要远比公司小，而且大多数金融机构都不允许投资者以负债的方式在证券市场上投资，因此，在资本市场上，公司负债和个人负债的风险是不能完全代替的,一般来说,投资于负债的公司比自己举债的风险要小。 The MM Propositions I (No Taxes) Proposition I Firm value is not affected by leverage MM命题Ⅰ(无税)：公司价值与资本结构无关。无论有无负债，公司的价值等于期望收益（EBIT或NOI）除以适用其风险等级的期望收益率。 The MM Proposition I (No Taxes)的图示 公司总价值 D/S V （a）公司价值 The MM Propositions II (No Taxes) Proposition II Leverage increases the risk and return to stockholders MM命题II(无税)：负债公司的股本成本等于同一风险等级中无负债公司的股本成本加上风险溢价。风险溢价的高低视公司负债率高低而定。 The MM Proposition II (No Taxes)的图示 Rd Rd Debt-to-equity Ratio Cost of capital (%) S D 2、有税的MM理论 命题1 命题2 The MM Propositions I (with Corporate Taxes) Proposition I (with Corporate Taxes) Firm value increases with leverage 命题I：负债公司的价值等于相同风险的无债公司价值加上负债的节税利益。 若公司负债接近100％，公司价值接近最大。 The MM Proposition I (Corp. Taxes)的图示 公司总价值 D/S V （a）公司价值 The MM Propositions Ⅱ (with Corporate Taxes) PropositionⅡ (with Corporate Taxes) Some of the increase in equity risk and return is offset by interest tax shield 命题Ⅱ：负债公司的股权成本等于同一风险等级中无负债公司的股以成本加上风险溢价。风险溢价的高低视公司负债率和公司所得税率而定。 由于权益的风险随财务杠杆而增大，权益成本随财务杠杆而增加。但税盾效应使权益成本上升的幅度低于无税时上升的幅度。 The MM Proposition Ⅱ (Corp. Taxes)的图示 Debt-to-equity ratio (D/S) Cost of capit