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价值管理评价指标的价值相关性实证研究：解构、验证与应用启示

一、引言

（一）研究背景与问题提出

在企业价值管理体系中，评价指标的有效性直接影响战略决策与资源配置。传统财务指标如每股收益（EPS）、净资产收益率（ROE）长期主导业绩评价，但随着价值创造理念深化，经济增加值（EVA）、自由现金流（FCF）等价值指标的理论优势逐渐凸显。然而，两类指标与权益市场价值的实际关联程度仍需实证检验——何种指标能更精准反映企业价值变动？其差异背后的驱动机制如何？这构成了本文研究的核心问题。

（二）研究目的与意义

通过对钢铁、百货等4个行业112家上市公司的实证分析，比较财务指标与价值指标的价值相关性，为企业构建高效评价体系提供经验证据。理论上，补充价值管理指标的实证研究缺口；实践中，助力企业识别关键价值驱动因素，提升市场价值判断能力。

二、理论基础与文献综述

（一）核心概念界定

价值管理评价指标：价值管理评价指标主要分为财务指标和价值指标这两类，它们从不同维度反映企业的经营状况与价值创造能力。财务指标侧重于企业过去的经营成果，例如每股收益（EPS），它等于净利润除以发行在外普通股股数，直观展现了股东每股能享有的利润额，帮助投资者了解企业在一定时期内的盈利水平，数值越高，表明每股的盈利越多，股东的回报可能越丰厚。每股经营活动现金流净额（CFO）反映了企业经营活动产生现金的能力，若CFO持续为正且金额较大，说明企业主营业务获取现金的能力强，经营状况较为稳健，能够为企业的持续发展提供资金支持。净资产收益率（ROE）则是净利润与平均净资产的比率，体现了股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率，ROE越高，意味着企业对股东权益的利用效率越高，为股东创造价值的能力越强。净利润增长率（NPC）通过（本期净利润-上期净利润）/上期净利润计算得出，该指标反映了企业净利润的增长速度，展示了企业盈利能力的变化趋势，较高的NPC表明企业的盈利增长态势良好，具有较强的发展潜力。这些财务指标是基于企业已发生的交易和事项进行核算，能够清晰呈现企业过往的财务绩效，为投资者和管理者提供历史业绩的参考依据。

而价值指标着眼于企业未来的价值创造潜力。经济增加值（EVA）的计算公式为税后净营业利润减去全部资本成本，它考虑了企业投入的所有资本成本，只有当EVA大于零时，才表明企业真正为股东创造了价值，EVA的值越大，说明企业在扣除所有成本后为股东带来的剩余收益越多，体现了企业的价值创造能力。自由现金流（FCF）等于经营活动现金流量净额减去资本支出，反映了企业在满足维持现有生产经营和必要的投资后，能够自由支配的现金流量，FCF充裕意味着企业有更多的资金用于战略投资、偿还债务或分配股利，对企业的未来发展和财务健康至关重要。投资现金流回报率（ICOR）是指投资活动产生的现金流量与投资总额的比率，衡量了企业投资活动的效率和回报情况，较高的ICOR表示企业的投资决策较为明智，投资项目能够带来较好的现金回报，有助于企业未来价值的提升。这些价值指标考虑了企业未来的现金流和资本成本，更注重企业的长期可持续发展，为评估企业的未来价值提供了关键信息。

2.价值相关性：价值相关性衡量的是评价指标与权益市场价值之间的预期关联程度。在金融市场中，股票价格的波动反映了投资者对企业价值的预期和判断。通过研究评价指标与股票收益率之间的关系，可以判断该指标对企业价值的解释能力。通常采用回归分析的方法，将股票期间收益率作为因变量，评价指标作为自变量进行回归，回归方程的判定系数R2可以用来衡量价值相关性的强弱。R2表示因变量（股票收益率）的变化中能够被自变量（评价指标）解释的比例，R2的值越接近1，说明评价指标与股票收益率之间的线性关系越强，该指标对股票价格变动的解释能力越强，即价值相关性越高；反之，若R2值较低，则表明评价指标与权益市场价值的关联度较弱，对股票价格的解释能力有限。例如，若某价值指标与股票收益率回归得到的R2为0.6，意味着该指标能够解释60%的股票收益率变化，说明该价值指标与权益市场价值存在较强的相关性，在评估企业价值时具有较高的参考价值；而若某财务指标的R2仅为0.3，则说明它对股票收益率变化的解释能力相对较弱，在反映企业价值方面存在一定的局限性。这种基于R2的衡量方式，为比较不同评价指标与权益市场价值的关联程度提供了量化的方法，有助于准确判断各指标在价值评估中的有效性。

（二）文献回顾与研究假设

国内外研究脉络：国外在价值管理评价指标的价值相关性研究起步较早。早期研究重点关注经济增加值（EVA）对股价的解释力，众多研究表明，相较于传统的利润指标，EVA能更有效地反映企业的真实价值创造能力，与股价的相关性更强。