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资本结构决策的理论与方法天津财经大学商学院会计学系黄宏斌

重要知识点回忆个别资本本钱的计算〔权益融资、债务融资等〕加权平均资本本钱确实定杠杆效应、杠杆系数与资本结构的关系

资本结构决策的理论与方法一、资本结构理论1.净收入理论2.净营业收入理论3.传统理论4.MM理论5.权衡理论二、资本结构决策方法1.每股收益无差异点法2.最正确资本结构确实定

资本结构理论以1958年为时点划分为两个阶段净收入理论MM理论净营业收入理论传统理论其他权衡理论现代资本结构理论早期资本结构理论

净收入理论公司总价值负债比率资本本钱负债比率100%债务资本本钱Kb股权资本本钱KS加权平均资本本钱Kw假设股权资本本钱恒久大于债务资本本钱100%公司总价值V随着负债比率的上升而不断增加V使用债务能降低加权平均资本本钱100%负债，公司价值最大，100%负债为最优资本结构

净营业收入理论公司总价值负债比率资本本钱负债比率100%债务资本本钱Kb股权资本本钱KS加权平均资本本钱Kw公司价值等于企业净营业收入〔EBIT〕按照加权平均资本本钱计算的总现值100%V使用债务能降低加权平均资本本钱，但同时导致股权资本本钱的提高，升降互抵，加权平均资本本钱不变。公司价值与资本结构无关，不存在最正确资本结构与净收入理论截然相反的一种理论

传统理论资本本钱负债比率债务资本本钱Kb股权资本本钱KS加权平均资本本钱Kw一种介于净收益理论与净营业收益理论之间的理论超过一定负债水平，低本钱举债的好处被风险加大所导致的加权平均资本本钱上升所抵消，公司价值也随之下降一定负债水平上使用债务能降低加权平均资本本钱，增加公司价值最优资本结构加权平均资本本钱由下降转为上升的负债水平，即为最正确资本结构

MM理论1958年，米勒和莫迪格里尼的MM资本结构理论诞生，标志着现代资本结构理论的开始。MM的无公司所得税模型认为，在不考虑公司所得税的情况下，企业价值与资本结构无关。企业价值主要取决于投资创造的现金净流量以及为实现现金净流量而承担的风险，因此，资产负债率水平的上下，不影响公司价值。而后，MM理论又参加了公司所得税，以及个人所得税因素，分别进行了拓展，其结论仍旧为资本结构不会影响公司价值。

每股收益无差异点法决策目标：实现每股收益最大化由DFL=EPS变化率/EBIT变化率，可得：EPS变化率=DFL*EBIT变化率，在EBIT增长时(△EBIT0)，使用较高负债能使EPS到达最大；在EBIT下降时(△EBIT0)，使用较低负债能使EPS最小降低能实现EPS最大的资本结构即为最优资本结构如何实现EPS最大每股收益无差异点：即为能够使两个备选融资方案筹资后每股收益相等的息税前利润，在每股收益无差异点上，EPS1=EPS2决策依据【〔EBIT*-I1〕*(1-T)-d1】/N1=【〔EBIT*-I2〕*(1-T)-d2】/N2解方程，即可求得EBIT*计算公式

每股收益无差异点法根据企业预计实现的EBIT，与每股收益无差异点的EBIT相比照，即可进行资本结构决策承接上图权益资本筹资债务资本筹资EBITEPSEPS*EBIT*当企业预计实现的EBIT小于EBIT*时，负债率低的资本结构将会导致EPS较高，应采用权益融资方案当企业预计实现的EBIT大于EBIT*时，负债率高的资本结构会导致EPS最高，应采用债务融资方案每股收益无差异点

每股收益无差异点法举例例题：某公司目前的资本来源包括每股面值1元的普通股800万股和平均利率为10%的3000万元债务。该公司现在拟投产一个新产品，该工程需要投资4000万元，预期投产后每年可增加营业利润〔息税前盈余〕400万元。该工程备选的筹资方案有两个：〔1〕按11%的利率发行债券；〔2〕按20元/股的价格增发普通股。该公司的息税前盈余为1600万元；公司适用的所得税税率为40%；债券发行费用可忽略不计。要求：〔1〕计算增发普通股和债券筹资的每股收益无差异点；〔2〕确定企业不考虑风险下能够使每股收益最大的融资方案；〔3〕不同融资方案融资后的每股收益；〔4〕融资前后的财务杠杆系数。

每股收益无差异点法举例解题〔1〕增发普通股和债务筹资的每股收益无差异点增发新股EPS=【〔EBIT-3000*10%〕*〔1-40%〕】/〔800+4000/20〕债券筹资EPS=【〔EBIT-300-4000*11%〕*〔1-40%〕】/800增发新股EPS=债券筹资EPS解得EBIT=2500万元〔2〕由于企业预计实现EBIT=1600+400=2000万元小于每股收益无差异点，故应该选择发行股票的方案。〔3〕预计发行股票融资后的EPS=【〔2000-3000*10%〕*〔1-4