互联网行业市场前景及投资研究报告：海外垂类AI，板块指引平淡，关注AI产品进展.pdf

证券研究报告|2025年04月15日

海外垂类AI专题(9)

板块年度指引较平淡，继续关注AI产品进展

行业研究·海外市场专题

互联网·互联网Ⅱ

投资评级：优于大市（维持）

摘要

•SaaS板块传统需求底部企稳，增速从高点回落至中双位数增长区间，净新增ARR同比下降。24Q4实际业绩与此前指引

比较、超预期的企业比例有所下降（详细参考P5图）。从净新增ARR看全年环比增长表现良好，但24Q4净新增ARR低于

2023年第四季度。从业绩增速看，整个软件领域的季度收入同比增长已从高点大幅下降，但已开始稳定到中双位数水

平。自由现金率处在历史高位水平、达到22%，说明过去两年SaaS公司通过减少支出、裁员等举措大幅降本增效、提

升盈利水平。目前留存率有所下降、稳定在110%，说明24年整体下游客户的支出同比增长有所放缓。

•AI产品创新周期带来新的增长动力，同时短期带来利润端压力。经历两年多AI技术的发展，SaaS企业纷纷进行IT投入、

推出适应于自身场景的AI功能，产品迭代加速。对SaaS企业而言，AI有加速软件功能开发、扩大客户采购项目单价、

提升ARPU的趋势，如Palantir表示其AI平台AIP推动新客户获取，美国商业客户数量近三年增长近5倍；Gitlab在

24CYQ4含Duo（AI功能）的交易中，Duo的ARR约占总ARR的三分之一。同时，AI功能的实施推广也将带来利润端压力。

如：Duolingo表示由于推动Max的产品创新和用户渗透，25年毛利率将有同比170个基点下滑。

•SaaS股价波动性较高，受到宏观经济、利率与企业消费信心影响。Trump政府不明朗的政策给企业未来投入带来不确

定性，建议紧跟美联储降息节奏。由于SaaS企业商业模式主要依赖于经常性现金流，在估值模型中受流动性、利率影

响较大，同时业绩增长节奏与宏观、企业支出周期挂钩。川普当选后推行一系列贸易保护主义政策，导致商业和消费

者信心下滑、宏观经济不确定性增加，投资者风险偏好下降，美股SaaS股价回撤明显。同时，美联储降息延缓、通胀

预期和政府赤字扩大、减税红利释放动能边际减弱等，进一步压低了美股SaaS增长预期。

•我们详细梳理AI对各类SaaS行业的影响和赋能，根据各个SaaS公司传统业务与AI发展阶段分类如下：

①业绩明确反转，AI落地积极、加速业绩增长：Palantir、Duolingo、Applovin、Shopify、ServiceNow

②业绩底部企稳，预期指引积极，AI落地乐观：Microsoft、Salesforce、Gitlab、Crowdstrike

③业绩底部，有积极信号，但需要观察趋势是否持续：Adobe、Snowflake、Unity、Roblox、Twilio

Ø风险提示:AI产品进度以及性能不及预期的风险、AI技术发展不及预期的风险、下游需求不及预期、宏观经济波动。2

目录

01复盘美股SaaS发展历程、现状与演绎逻辑

02企业服务领域:ServiceNow、Salesforce、微软、Gitlab

03数据与安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake

04教育领域：Duolingo

05广告电商游戏：Shopify、Applovin、Unity、Roblox

06图形音频领域：Adobe、Twilio

07风险提示

美股SaaS板块估值处于较低水平，AI有望提升其收入增速和估值

图：美股SaaS公司EV/未来十二个月收入（PS）、十年期美债利率与纳斯达克PE估值变化情况

双击：尽管疫情对经济活动影

响巨大，但反而加速企业无接双杀：疫情后客户消化库存、业绩指引平淡、叠加