3月经济数据解读：如何理解“总量”与“分项”的分歧？.docxVIP

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、如何理解“总量强”与“分项弱”？ 4

（一）内需偏弱，GDP为何能达标“5%”？ 4

（二）一季度工业增速为何强？ 4

（三）GDP与需求增速的指向分歧，如何理解？ 5

二、3月经济数据解读：生产放缓，“稳投资”发力仍有限 6

（一）基建：3月基建强度基本持平1-2月 6

（二）房地产：施工降幅继续扩大，“三大工程”对冲有限 7

（三）制造业投资：强势依旧，中游整体偏强 7

（四）消费：弹性仍弱于同期 8

（五）工业：高基数下边际放缓，环比弱于同期 9

三、风险提示 9

图表目录

图表1 一季度GDP复合增速高于2023年一季度，指向当下经济内生动能同比更强..4

图表2 一季度GDP季调环比+1.6%，略低于正常年份同期 4

图表3 截至2024年2月工业行业名义库存增速变动及分位数情况 5

图表4 历史上，工增与出口交货值同比走势趋同（%） 5

图表5 2024年一季度出口恢复至2022年同期附近，好于2023年四季度表现 5

图表6 PPI与GDP平减指数走势一致，一季度价格因素继续收缩 6

图表7 一季度名义计价的固投、社零、出口累计同比均低于5% 6

图表8 2024年3月基建投资复合增速略高于1-2月，3月基建发力程度依然比较有限

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图表9 3月施工降幅再度扩大 7

图表10 3月地产销售面积同比降幅略有收窄 7

图表11 3月制造业投资同比升至10.3% 8

图表12 2024年3月不同制造业行业投资增速情况 8

图表13 3月社零环比季调回升至0.3%左右，但仍在同期偏低水平 8

图表14 2024年一季度城镇居民消费倾向录得59% 8

图表15 3月社零分项当月同比增速情况 9

图表16 3月餐饮收入同比增速6.9%，高基数之下继续回落（亿元，%） 9

图表17 3月高基数扰动，工业三大门类生产增速均有回落（%） 9

图表18 3月工业增加值环比季调转负（%） 9

周二，统计局公布数据显示：（1）2024年1-3月固定资产投资累计同比增4.5%，预期增4.4%，前值增4.2%；其中房地产投资累计同比-9.5%，预期-9.0%，前值-9.0%。

（2）3月社会消费品零售总额同比+3.1%，预期+4.8%，前值+5.5%。（3）3月规模以上工业增加值同比+4.5%，预期+5.3%，前值+7.0%。（4）3月城镇调查失业率5.2%，环比下降0.1%。（5）一季度GDP（不变价）同比增速5.3%，GDP（现价）同比增速4.0%，GDP（环比季调）为+1.6%。

一、如何理解“总量强”与“分项弱”？

（一）内需偏弱，GDP为何能达标“5%”？

季度GDP按生产法统计，生产（工业、服务业）是一季度GDP强势的核心动力。参考投入产出表，工业、服务业占GDP比重合计权重接近73%（2023年），而季度GDP按照生产法核算，1-3月工增、服务业生产指数（不变价）累计同比分别+6.1%、+5.5%，是一季度GDP达标“5%”的重要推力。

图表1 一季度GDP复合增速高于2023年一季度，指向当下经济内生动能同比更强

图表2 一季度GDP季调环比+1.6%，略低于正常年份同期

资料来源：， 资料来源：，

（二）一季度工业增速为何强？

一是，年初部分行业主动补库。工业企业利润数据来看，截至2024年2月，制造业

各行业库存增速多已回正，且中游补库斜率较高，下游部分行业库存累计增速比2023年进一步提升；3月制造业PMI数据也指向企业产成品去库放缓、生产与采购扩张加快，对应主动补库的特征。

图表3 截至2024年2月工业行业名义库存增速变动及分位数情况

资料来源：，

二是，出口强势，对国内工业生产或存在支撑。一季度出口按人民币计价的累计增速为4.9%，中枢较2023年明显抬升，且历史上出口交货值与工业增速之间正相关，走势基本一致。春节效应提振年初工业生产“赶出口”，对应1月工业增加值环比季调显著高于季节性。

图表4 历史上，工增与出口交货值同比走势趋同

（%）

图表5 2024年一季度出口恢复至20