还周期以“成长”，看金融以“当下”.docxVIP

TOC \o 1-5 \h \z \o Current Document 1、调结构不只是交易诉求，也源于宏观驱动 4 \o Current Document ＞货币信用环境要求投资者缩短久期 4＞第一重信号：“稳”杠杆与不“急”转弯 4 、第二重信号：12月份的“宽松”可能是误解，近期公开市场操作纠正预期6,第三重信号：通胀预期高涨，流动性预期转向7 \o Current Document ＞经济本身不弱，能够提供近期的盈利弹性 8 \o Current Document 2、金融的性价比提升 9 \o Current Document 利率上行与经济不弱提供配置金融板块的最正确窗口期9 \o Current Document 金融板块同样具备成长性11 \o Current Document 3、周期同样具备成长性——产能扩张有效 13 \o Current Document 基建和地产之外，国内仍有对周期行业需求的支撑13 制造业参与国际竞争，产能扩张形成了新的成长性144、留在市场里的选择：金融和周期 16 \o Current Document 风险提示16图表目录 图1：由于基数效应和政府债发行确定减少，社融下行方向确定，但年初增速不会出现断崖式下滑 4图2：当社融增速高于M2增速时，估值承压4 \o Current Document 图3：三季度金融机构超储率处于低位5 \o Current Document 图4： 8.9月资金本钱上升，资金面紧张5 图1： “四万亿”财政扩张下，M2推高通胀，2010.05-2012.04, CPI同比突破4.9%,最高达6.45%, PPI最高达至U 7.5% 5 \o Current Document 图2：宏观经济V型反转，非常规政策逐步退出5 图3：信用收缩在此过程中也多有反复 6图4： 11月底和12月中的MLF超预期使市场形成了“宽松预期” 7 图5： 12月开始利率下行，但元旦后，利率重拾上涨7图6：黄金、白银等与流动性相关的资产价格大幅下行7 图7：比特币在通胀预期公布当天下跌6.1%7图8：疫苗接种在以色列、阿联酋、巴林、英国进展较迅速，疫苗对经济复苏的推动作用可观察上述国家的经济恢复情 况8图9：我国出口美国的替代效应（蓝色底色区间）与溢出效应（红色底色区间）9 图10：出口持续超预期，制造业产能利用率接近2017年的高位 9图11：工业企业偿债能力改善，银行PE修复 9 图12：PB修复依赖于盈利改善 9图13：历史上几次信用收缩后，经济不差时，金融板块都有相对收益（与上图时间对应）10 图14：归母净利润增速（单季度）在四季度转正10图15： ROE （单季度）距离往年还有差距 10 图16：工业企业偿债能力改善，银行PE修复11图17：PB修复依赖于盈利改善 11 图18：零售型银行、非息收入高的银行PB估值已经与其它银行拉出差距 12 图4 ： 11月底和 图4 ： 11月底和12月中的MLF超预期使市场形成了〃宽 图5 ： 12月开始利率下行，但元旦后，利率重拾上涨 3.503.303.102.902.702.50 3.50 3.30 3.10 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 ——中债商业银行同业存单到期收益率（AAA）:1年——同业存单:发行利率（股份制银行）:1年 中债国债到期收益率：1年——中债国债到期收益率：10年.右 数据来源：Wind、研究所数据来源：Wind 数据来源：Wind、研究所 美国通胀预期上行，油价成为最大推动力将同时对我国通胀带来本钱推动型压 力。1月16日，美国1月密歇根大学通胀预期公布初值为3%,创2020年8月以来 最高值，而市场预期、12月前值均录得2.5%, 5年通胀预期初值从2.5%升至2.7%O 美国12月CPI同比为1.4%,上升0.2个百分点，核心CPI同比上涨1.6%,其中能 源分项环比增速达4%,成为通胀的最大环比拉动项。原油作为全球定价的大宗商品 和工业生产重要原材料，在全球经济复苏还未进入共振阶段时，价格已经大幅度反 弹至52美元（WTI原油期货结算价），既表达了对经济复苏的乐观，也增强了通胀 预期。国内1月10日公布的12月CPI为0.2%,相较11月份由负转正增加了 0.7个 百分点，PPI同比为-0.4%,相较11月份上升了 L1个百分点，价格快速上升，将约 束了对央行货币政策进一步宽松的预期。 流动性相关的资产出现价格下跌，海外流动性预期再次确认拐点。近期，美国 国债长端收益率升破1%,在1月16日公布通胀预期数据之后，与流动性相关的资 产价格大幅下滑，包括黄金、白银和比特币，这预示着全球资金本钱也开始像20