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上市公司高管在自定薪酬吗？ ——来自我国两职兼任公司的初步证据 【摘要】西方近年的研究表明，薪酬激励并不必然是解决代理问题的 有效机制，管理层权力有可能使得薪酬决定机制也成为代理问题之一部 分。根据本文的理论分析，我国的制度背景也给上市公司高管自定薪酬提 供了温床。本文以董事长总经理两职兼任的公司为研究对象，发现这类企 业相对于其他上市公司具有以下显着特征：高管的底薪更大，薪酬业绩要 么不相关要么敏感度更高，在职消费更多；而且盈余管理严重的公司相对 于盈余管理较轻的公司，薪酬业绩相关性和敏感度都更高。这些都说明， 两职兼任公司高管在利用其权力影响甚至决定自己的薪酬。虽然目前我国 上市公司高管的薪酬有待提高，但必须依赖程序的完善，自我激励将是对 公司治理的践踏，不利于企业的健康长远发展。 【关键词】管理层权力 薪酬激励 公司治理 两职兼任 一、引言 （一）研究背景与问题的提出 在西方， 管理层的薪酬激励 1 向来被认为是解决委托代理问题的一种重 要的公司治理机制。股东大会选举出董事会，董事会再选聘管理层进而确 定其薪酬，被认为是现代企业管理层激励机制运行的基本模式。在这一模 式下，董事会完全控制和决定高管的薪酬契约，由此可能制定出符合股东 1 在薪酬契约中，管理层激励的基本方式主要包括货币薪酬（包括基薪和绩效奖金） 、福利（含在职消费） 以及股权激励（管理层持股、业绩股票和股票期权等） 。由于福利多与职位相关，与业绩的相关性较弱，国 外研究货币薪酬（ cash pay ）以及包含货币薪酬和股权激励在内的总薪酬（ total pay ）的激励效应的文献 较多。在我国，正式实施股权激励的公司较少，在职消费的数据不易取得。因此，本文在分析薪酬结构时， 以货币薪酬为主，适当兼顾在职消费和管理层持股。 利益最大化的最优薪酬契约 （Jensen 和 Meckling ，1976；Holmstrom ，1979）。 但是，近年来许多文献发现，公司高管在很大程度上影响甚至决定自己的 薪酬。高管影响甚至决定自己的薪酬，是近年内部人控制以及该领域研究 的新进展。这种现象被一些学者披露以后，立即引起了财务、法学界的兴 趣和社会的广泛关注，成为近年国外管理层激励领域研究的一个新的热 点。正有越来越多的文献在分析这一现象，并探讨相应的治理完善措施。 较早发现这一现象的是 Main （1993），他发现一些 CEO牢牢掌握着董 事的提名过程。 Hallock(1997) 进一步发现一些公司通过与其他公司互派 董事结成关系网，造成高管报酬决定不独立、不公正。 Conyon （1997）根 据薪酬委员会的设置与高管报酬负相关的现象分析得出，公司薪酬委员会 不起作用 , 而且 40 ％的公司薪酬委员会中端坐着 CEO或其他执行董事，说 明薪酬委员会并不独立，仍受高管的影响。 Yermack （1997）发现 CEO总 是在公司的好消息公布之前不久获得股票期权，作者经过分析排除了内部 交易和操控信息公布日期等解释，由此得出公司经理能够影响自身薪酬条 款的结论。 学者们由此开始关注管理层权力（ managerial power ）对管理层利益 的影响。 Core et al. （1999）发现当董事会规模较大且很多外部董事由 CEO来任命时， CEO的薪酬往往很高。 Shivadasani and Yermack （1999） 发现了 CEO参与新的董事会成员选举从而减少自身所受监管压力的证据。 Bebchuk et al. （2002）和 Bebchuk and Fried （2003 ）进一步提出了决 定经理人员薪酬契约的两种理论：最优契约理论和管理层权力理论。前者 认为股东能够控制董事会，并能够按照股东价值