从金融监管看流动性系列专题报告之一：本轮金融监管的宏观背景和逻辑.pdfVIP

2017 年12 月29 日 专题研究 固定收益研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 本轮金融监管的宏观背景和逻辑 021jiny01@ 联系人 ： 张亮 021zhangl08@ ——从金融监管看流动性系列专题报告之一 投资要点：  序言 金融监管导致流动性产生一系列大的变化，特推出《从金 融监管看流动性系列专题报告》，深入研究本轮金融监管的宏观背景 相关报告 及逻辑、金融监管过程中机构行为的变化及流动性的变化，敬请投 《2018 年债券市场投资策略：变局与重构》 资者关注。本文为系列专题报告的第一篇，探讨本轮金融监管的宏 ——2017-12-10 观背景及逻辑。 《2017 年利率债投资策略：机会与风险并存》 ——2016-12-02  金融自由化浪潮下金融加杠杆 2012 年，为应对经济增速滑出底 线，中国加快了金融自由化的改革进程，希望通过金融自由化缓解 实体企业“融资难、融资贵”的矛盾。利率市场化也进入加速阶段， 2015 年10 月存款利率的市场化标志着中国利率市场化进程的完成。 央行货币政策放松，构建利率走廊。稳增长诉求提高，央行多次降 准降息。伴随着外汇占款流出，公开市场操作成为新的基础货币调 节工具，央行也着手构建利率走廊。商业银行表外疯狂扩张。利率 市场化倒逼商业银行扩张表外业务，表外资金主要以通道和委外两 种方式投向资管产品。“一法两则”下券商资管、基金子公司成为信 托之后新的表外业务通道，2015-2016 年委外投资大肆盛行。同业 扩张，同业存单使得银行由被动负债管理模式向主动负债管理模式 转变，资金形成了一条由资金富余的银行间市场参与者到同业存单 发行银行到同业资产到委外投资再到最终债券等标的的传导路径。 实体层面，地方政府融资平台大量举债。商业银行表外、各类资管 的扩张也绕道为地方政府融资平台输血不少。  金融风险上升，经济结构扭曲。 金融层面杠杆虚高，资产泡沫问 题严重。表外和资管的无序扩张产生了 “链条过长，规避监管”、“资 金池”、“隐形刚性兑付”、“多层嵌套，叠加杠杆”等一系列问题， 同业套利链条将金融套利、金融加杠杆推向了顶点。金融杠杆虚高 引起资本脱实向虚，催生了很大的资产价格泡沫，大类资产轮番大