中金公司行业研究工程建筑劳动力成本上升对建筑企业影响有多大.pdfVIP

观点聚焦 研究报告 2010 年6 月7 日 建筑与工程 研究部 吴慧敏 分析员，SAC 执业证书编号：S0080209070098 劳动力成本上升对建筑企业影响有多大？ wuhm@ 张松 联系人 zhangs2@ 投资提示： 建筑行业是典型的劳动力密集型行业，劳动力成本上升将对建筑企业盈利能力带来一定压力。我们维持对行业中性 的评级，但建议投资者在市场调整阶段，选择防御性持有短期业绩增长稳定的基建类公司，包括中国铁建、中国中 铁和葛洲坝。 理由： 1）劳动力成本上升给建筑企业盈利能力带来压力。从全行业角度看，2008 年劳动力成本占建筑总产值比重为11.5%， 若劳动力成本上涨10%，不考虑任何补偿因素下，全行业毛利率将显著下滑1.2 个百分点；从五大央企上看，直 接劳动力成本占收入比重平均在4%-7% ，劳动力成本上涨10%，毛利率将显著下降0.4-0.7 个百分点，拖累净利 润增速下降2.0-3.5 个百分点；但是，考虑到五大央企中分包成本中劳务分包占比较高，毛利率受劳动力成本上 涨实际的拖累会更大； 2）事实上，建筑企业盈利能力更多依赖于经济周期；原材料、人力成本上涨背景下，建筑企业更多倾向于签订开口 合同及成本加成合同来规避自身风险。但是，成功实现补偿条款将更多依赖于宏观经济周期；宏观经济向好，业 主资金充裕，建筑企业获得补偿的额度和概率就越大，反之则越小；我国建筑行业1991 年以来产值利润率变动 趋势与GDP 增速显著正相关正是说明这一点；同时，劳动力成本上涨背景下，日本四大建筑企业1980 年以来毛 利率仍整体保持平稳，仅在2008 年金融危机时开始有所下降； 3）微观上，建筑企业也会通过提高机械化率和管理效率内部消化成本上涨压力：从人均产值上看，我国建筑业人均 产值仅相当于美国1967 年和日本1977 年的水平，仍有较大提升空间。微观上看，我国建筑企业机械使用成本占 比提升、管理费用率下降趋势明显，我国建筑企业效率已经在逐步改善中。 估值及投资建议： 当前，A 股建筑公司2010、2011 年PE 分别为13.8 和11.2 倍，2010 、2011 年PB 分别为1.8 和1.6 倍，H 股建筑公 司2010、2011 年PE 分别为10.5 和8.3 倍，2010 、2011 年PB 分别为1.4 和1.2 倍。我们仍对行业维持中性评级，但 建议投资在市场调整阶段，防御性持有短期业绩增长稳定的基建类公司，包括中国铁建、中国中铁和葛洲坝。 风险： 宏观经济波动的风险。 近来事件 3/23/2010 寻找高铁时代的受益者，高铁主题投资策略报告 5/25/2010 高铁版图再扩张？再论高铁主题投资 5/27/2010 劳动力成本上涨推动推动产业机械化、自动化、智能化 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1) 中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2) 中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之Financial Advisers Act 第36 条就任何利益及/ 或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。