中国股票指数影响因素：货币.docVIP

一、证券市场与宏观经济之间的联系 证券市场受到多种因素的影响。1990年上海证券交易所成立以来，中国股市共经历了数次牛市与熊市的跌宕起伏，其中最长的熊市长达四年之久。 对整体指数走势而言，主要还是受到宏观经济影响。在具有代表性的两篇论文中，Fama在1990年研究了美国证券市场收益率和宏观经济之间的关系，1995年Mukherjee和Naka对日本的证券市场进行了研究，二者的研究分别表明在美国和日本的证券市场中证券的价格与国民生产总值的增长率、利率、通货膨胀率等国民经济运行指标之间存在长期的均衡关系。虽然上述结论是立足于国外较发达更成熟的金融市场，对A股市场并不一定成立，但是随着中国的金融市场的逐步规范，监管的逐渐严格，机构投资者的发展壮大，中国的证券市场与宏观经济之间的联系也越来越紧密。 二、相关变量的选取 结合国内外学者的相关研究，我们综合筛选了六个经济指标，作为影响股票市场走势最重要的几个因素： 1．宏观经济活动总量指标GDP：GDP是反映国家经济发展最根本、最重要的指标，但由于GDP数据没有月度指标，因此我们用工业增加值作为替代指标。由于中国依然是第二产业为主的经济结构，GDP与工业增加值之间具有高度相关性，所以工业增加值是GDP较为合适的替代变量，我们用ind_add来表示。 2．利率指标：利率是金融市场上的基础指标，它对各项金融活动都具有深远影响，无论是投资决策、还是经济发展政策的制定都与利率息息相关。综合考虑数据的可获得性与有效性，我们选择中国的同业拆借加权利率作为利率变量，用int_rate表示。 3．货币供应量。货币供应量决定了国内的流动性状况，也较大程度上决定了对金融资产的需求。我们将在下面的分析中，分别选用M1和M2这两个宏观经济中最重要的货币供应量指标来考察其与股票市场的相关性。 4．汇率。汇率的变动直接影响国家的总物价水平和国际资本的流动，同时也会影响企业尤其是出口型企业的经营及一国的产业结构。在人民币汇率和热钱流入成为国际国内热点问题时，汇率对中国实体经济和资本市场的影响越来越大，因此它也是一个重要的指标，我们选取美元兑人民币价格exc_rate来表示。 5．通货膨胀的影响。当一国经济的通货膨胀率较高时，投资者就会产生加息和货币政策收紧预期，因而会卖出股票等金融资产。所以通货膨胀的变化一般来说领先于证券市场走势。本研究中通货膨胀用CPI来表示。 6．领先指标PMI。股票市场的一个特点是预期因素较为显著，当投资者预期经济好转时，便会买入证券。因此我们在此加入一个经济领先指标PMI。 关于数据的样本数量，我们逐一进行说明，其中上证指数、M1增速、M2增速、工业增加值和CPI数据完整，自基期（1996年1月）起的数据皆有效。而领先指标PMI中国仅从2005年才开始统计，因此PMI数据仅从2005年1月起；同业拆借利率数据从1996年6月起完整；而由于中国2005年中期才开始进行汇率改革，之前的汇率长期维持兑美元的固定汇率并无变化，因此我们的汇率数据从2005年1月开始。 其中需要特别说明的是，2007年后，国家统计局不再公布每年1月的工业增加值数据，因此我们缺失2007-2010年1月的4个工业增加值数据。 三、上证指数与M1的关系。 如图1所示，上证指数与M1呈现出较强的正相关关系，尤其在05年之后两者的走势基本吻合。 图1 上证综指与M1增速的波动  作为比较，我们同时考察了M2同比增速与上证指数之间的关系，如图2所示。 由图2可见，M2与上证综指之间长期的相关性要弱，但08年底之后走势变化趋势比较吻合。 图2 上证综指与M2增速的波动  下面，我们定量计算出M1、M2和上证综指之间的相关系数。 表1 上证综指(Index)和M1、M2之间的相关系数矩阵 相关系数IndexM1M2Index1M10.50831M20.04920.50211 表1中可见，总体而言，上证指数与M1的相关性较高，相关系数为0.5左右，而与M2的相关系数只有0.05左右。这与我们在图1和图2中显现出来的关系较为一致。 表2 上证综指(Index)和M1、M2之间的相关系数矩阵（2008年7月之后） 相关系数IndexM1M2Index1M10.84831M20.73810.74251 当我们仅对2008年7月之后的样本数据计算时，可见M2和上证综指的相关性大幅提高，M1的相关系数也有所提高。其中一个可能的原因是随着中国金融市场的逐步发展和开放，证券市场更加理性，市场化程度更高，受流动性影响的程度加深。而且国内监管机构对货币数据的计量方法也更加先进和准确。 四、宏观经济综合影响模型 根据之前学者的研究结果，我们建立了如下模型来解释上证指数的