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股权结构优化公司治理研究 　　摘要：我国民营上市公司多为所有权少数控制性结构，在控制方式上大多采用“金字塔”型的控制模式。所有权少数控制结构使得最终控制人对外部股东的侵害行为具有溢出效应，导致控股股东与中小股东之间产生的代理问题。优化股权结构及完善公司治理是提高民营上市公司经营绩效，促进证券市场健康发展的重要措施。本文从分析民营上市公司的所有权结构和控制方式时公司治理的影响入手，就如何优化股权结构，完善公司治理进行研究并提出相应对策。 　　关键词：民营上市企业 所有权结构控制方式公司治理 　　作者简介： 　　张天阳(1972-)，男，云南昆明人，广州大学松田学院副教授 　　 　　一、民营上市公司所有权和控制权结构对公司治理机制的影响 　　 　　(一)民营上市公司所有权与控制权的高度分离，使得最终控制人对公司和小股东的侵害行为具有“溢出”效应我国民营上市公司所有权与控制权的高度偏离，最终控制人只需要付出很小的代价就可以实际控制上市公司。从而强化了最终控制人对小股东的侵害程度。所有权与控制权两权高度分离的情况下，最终控制入的侵害行为具有较大的溢出效应，即最终控制人只承担由侵害行为造成的部分损失，但却享受了侵害行为所带来的控制权收益，这无疑会增大代理成本，低降公司治理机制的有效性。从控制方法看，民营企业上市公司的最终控制人大多数采用“金字塔”结构实现对上市公司的控制，这种控制型态使得最终控制人的侵害行为更具隐蔽性，侵害行为的后果更加严重。如(表1)可以所示，在213家沪市民营上市公司中，自然人直接控股的仅占9．81％，其余90．19％都采用“金字塔”型控制结构。此外，最终控制人担任董事长或总经理的公司占66．53％，而最终控制人提名的董事在董事会中的席位比例平均为53．27％，第一大股东持股比例超过50％的上市公司占样本总数的18．22％，第二大股东的持股比例小于10％的公司占一半以上。从(表2)可看出，在“金字塔”持股结构中，最终控制人位于“金字塔”顶端，上市公司处于塔低，而且随着控制层次的增加及控制链的延长，最终控制人对上市公司的所有权不断减少，控制却不断增加，所有权与控制权的偏离程度越来越大。在采用一层“金字塔”结构的企业中，最终控制人对企业的所有权为25．25％，控制权为35．20％，所有权与控制权之比为70％，而三层(及以上)“金字塔”型控制结构企业中，最终控制人对企业的所有权为15．26％，但其控制权却达到37．57％，所有权与控制权两者之比为41％。由此可见，在民营上市公司“金字塔”控制结构中控制链越长，最终控制人就越有可能持有较小股份来保持对上市公司的控制，从而加剧了所有权与控制权分离程度，导致了所有权与控制权的高度偏离。以唐万新对天山股份的控制为例，唐万新持有德隆国际13．6％的股份，德隆国际持有新疆德隆92％的股份，新疆德龙则持有屯河集团90％的股份，而控制屯河股份又持有天山股份29．42％的股份，中间控制层多达4层。此情况下，唐万新对天山股份的所有权仅为O．5％，但其控制权高达13．6％，前者仅为后者的1．8％，所有权与控制权分离达到了极高的程度。这意味着即使天山股份出现亏损，最终控制人唐万新的实际损失也不会很大。假如造成这种亏损的同时自己又能获得足够的利益，并且违规成本很低，最终控制^就会毫无顾忌牺牲上市公司的利益(上海证券交易所研究中心，2005)。其“金字塔”控制如(图1)所示。 　　 　　 　　(二)民营上市公司的“金字塔”控制结构使得最终控制人的侵害行为具有隐蔽性，复杂隐蔽的控制结构加大了公司治理的难度民营上市公司通过“金字塔”结构建立一系列控制链，控制链上每个上市公司的控股背后又存在多层控股企业，控制链较复杂。这种复杂隐秘的控制结构为关联交易和违规行担保的产生提供了方便，使得最终控制的侵害行为更加隐蔽，从而增加了公司治理的难度。 　　 　　(三)民营上市公司股权高度集中使得董事会成为最终控制人的“一言堂”我国民营上市公司的股权集中度高，第一大股东的平均持股比例高达31．93％，而且第一大股东的持股比例超过30％的民营上市公司占全部民营上市公司的比重达到34．28％。同时，由于民营上市企业的绝大部分为董事长或家族控股，大股东的结构单一，因此，造成了个人或家族的绝对控股地位。以我国沪市民营上市公司的控制方式为例，从控制的方法来看，民营企业上市公司的最终控制人大多数采用“金字塔”结构来实现对上市公司的控制，这种控制型态使得最终控制人的侵害行为更具隐蔽性，侵害行为的后果更加严重。如(表3)可以所示，在213家沪市民营上市公司中。自然人直接控股的仅占9．81％，其余90．19％都采用“金字塔”型控制结构。此外，最终控制人担任董事长或总经理的公司占66．53％，而最终控制人提名的董事