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法定存款准备金率调整对中国股市效应 　　【摘要】近年来我国中央银行频繁调整法定存款准备金率。通过实证分析发现宣布上调法定存款准备金率对股票价格综合指数无影响，宣布下调使其降低，与经济理论相悖。说明了我国货币政策的股票市场传播渠道并不通畅，主要由于我国金融市场处于初级阶段，且相关法律法规不成熟造成的。对此提出加快利率市场化、完善准备金制度、扩大股票市场流通规模的建议。 　　【关键词】法定存款准备金率；股票市场；货币政策 　　 　　一、引言 　　法定存款准备金政策通过改变基础货币和货币乘数，能够迅速达到中央银行的既定目标，但是对经济的冲击比较大。然而为了应对贸易顺差及热钱涌入带来的外汇占款和信贷规模增长过快、抑制固定资产投资，在公开市场业务以及再贴现工具的应用具有局限性的情况下，我国中央银行较为频繁的使用法定存款准备金率这一货币政策工具。 　　股票市场是货币政策的传导渠道之一，在货币政策执行后，股票市场的表现在一定程度上反映了该货币政策的有效性。根据一般的经济理论，法定存款准备金率调整会引起股票市场的波动。具体来说，当上调法定存款准备金率时，股票价格下降；当下调法定存款准备金率时，股票价格上升。准备金率调整作用于股市的机制大致如下：（1）宣示效应。当货币当局宣布将上调法定存款准备金率时，人们会预期货币当局会实行紧缩货币政策，进而预期股票价格将下降。在此预期下，交易者抛出股票，于是股价下降，促使交易者继续抛出股票，股价继续下降。同理，当宣布将下调准备金率时，股票价格上升。（2）对货币供应量的影响。上调存款准备金率，货币乘数变小，那么货币供应量变小，股票价格下降。下调存款准备金率，货币乘数变大，货币供应量变大，股票价格上升。本文意图通过实证分析，研究当法定存款准备金率调整时，我国股票市场对其的反应与经济理论是否相符，即准备金率这一货币政策在股票市场上的传导是否有效。 　　James D.Hamilton（1998）研究了影响准备金率的因素，并指出调整准备金率会使利率变化，进而影响到整个金融市场。陈志行（2004）认为???存款准备金率的调整对股票市场中期和短期有比较显著的影响，尤其是对中期的影响更为显著。张丹（2009）认为在经济不断发展的形式下，利用货币政策的效果是明显的。在经济下滑的形式下，存款准备金作为货币政策的三大法宝之一，其效果不明显。但左俊义、王玮（2009）运用CARCH（1，1）模型研究得出我国存款准备金政策宣告对短期利率、股票市场和债券市场均有宣告作用。 　　二、法定存款准备金率调整作用于中国股市的实证分析 　　（一）数据介绍 　　在本文的实证分析中，数据分为两类：一是我国股票市场交易数据，包括我国股票交易日期和上证综合指数（000001）收盘价；二是我国法定存款准备金率调整情况，包括宣布日期、执行日期和调整方向（上调或者下调）。股价指数数据来源为太平洋证券通达信软件，准备金率调整的数据来源为中国人民银行网站。本文数据基本范围是1998年3月2日至2010年3月1日，共12年，有2896个交易日，平均每年241个。截至2010年3月1日，央行历史上对存款准备金率共有32次调整，在本文数据范围内调整28次。其中1998年3月、1999年11月和2008年9、10、11、12月为下调，其它均为上调。准备金率调整从2006年开始变得特别频繁，2007年、2008年，分别达10次、9次之多。将第t日的上证综合指数设为Pt，每日的对数收益率为rt=ln Ptln Pt-1。rt的描述性统计量（如表1所示）。 　　表1 rt的描述性统计量 　　通过计算自相关系数，知rt的1～10阶自相关系数都很小，绝对值最大不超过0.06。但通过计算Q统计量，得出rt没有通过Ljing-Box检验，存在高阶自相关。同时，条件异方差性也是金融数据的常有特征。因此，在采取最小二乘法估计回归方程的参数时，采用Newey-West（1987）所提出来的方法估计方差，这一方法对序列自相关和条件异方差性是稳健的。本文使用Eviews计量软件进行分析。 　　（二）实证模型 　　本模型借鉴了姜近勇和潘冠中（2010）在《中央银行利率调整对股市的影响――理论预期与实证检验》的研究成果。准备金率调整的宣布往往在交易日收市以后。记宣布准备金率调整当天为t日，若遇休市日宣布调整，则记休市前的最后一个交易日为t日。宣布日后第一个交易日为t+1日。至少从1998年起，我国中央银行的准备金率调整的宣布日和执行日都不在同一天。本文将对比宣布日、执行日对股市的影响与异同。同理，对于执行日，记执行日后的第一个交易日为t+1日，t+1日的前一个交易日为t日。建立如下多元回归模型来分析准备金率调整对股市的影响。其中是关于误差项的假设，它使得用最小二乘法估