从金融结构角度看私营部门信贷GDP的波动特征.docxVIP

从金融结构角度看私营部门信贷/GDP的波动特征一、引言在此次全球金融危机中，信贷规模的快速扩张被认为是导致金融体系不稳定重要因素之一，私营部门信贷（private sector credit）/GDP的变化趋势受到学术界和政策研究者的广泛关注。Schularick and Taylor(2009)认为信贷增速是预测金融危机强有力的指标；Jordà et al(2010)也得出信贷增速是预测金融不稳定最有效的单一指标。与此同时，信贷规模也通常被用来刻画经济周期的特征，Drehmann et al(2011)认为私营部门信贷/GDP与其潜在趋势的缺口是商业银行积累逆周期缓释资本的表现最佳的锚，私营部门信贷/GDP也是金融周期的两个核心变量之一(Drehmann et al , 2012)。危机前，包括信贷增速在内的金融变量并不被视为是宏观经济波动中的核心因素，危机后的一个重要变化是研究者越来越倾向于在传统的宏观模型中引入金融变量，金融因素再不仅仅是附属于经济波动的变量，更可能是推动经济波动的关键因素。(Carlin and Soskice,2012)因此，本文分析私营部门信贷/GDP的内涵，并在跨国比较的基础上，讨论该指标在中国金融结构下的波动规律，为深入讨论金融结构问题提供了一个新的角度。二、私营部门信贷/GDP的界定从指标中分子的构成来看，私营部门信贷主要由非金融类企业信贷、居民和非盈利机构信贷两部分组成，之所以不包括公共部门信贷，主要是通常认为公共部门债务水平的逆周期特征明显，私营部门的债务水平与实体经济的顺周期关系紧密，私营部门信贷更能够有效的反应实体经济的情况。(Kelly et al,2013)从信贷的统计口径来看，主要包括狭义的商业银行信贷和广义的所有部门信贷两大类，广义的所有部门信贷除了商业银行信贷外，还包括委托贷款、信托贷款、企业债券等信贷，这类数据来源于国际清算银行网站。而分母中GDP数据经过季节调整，来源于wind资讯。从私营部门角度来看，信贷是其负债，私营部门信贷/GDP可以用来衡量其负债水平。居民部门的负债行为能够平滑其消费，企业的负债行为能够平滑其投资和生产活动，克服销售收入的变化因素。基于修正的MM定理，在引入税收、交易成本等摩擦因素下，企业存在最优的资本结构，适度的负债有利于提高企业利润，而过高的负债只会拖累企业的利润，经验研究证明政府、企业和居民均存在类似阈值。Reinhart and Rogoff(2009)认为政府债务/GDP存在临界值90%，若高于此值，债务提高对于经济增长的贡献将显著下降，Cecchetti et al(2011)得出类似的临界值，政府部门为85%，企业部门为90%，家庭部门为85%。过高的负债有利于提高杠杆，增加提高利润的可能性，但负债的积累同时也意味着风险的增加，更高的债务水平会增加借款者对于收入、销售利润、利率等变量波动的敏感度，降低抵御风险的能力。值得注意的是，私营部门信贷/GDP也是衡量金融发展、金融深化的Goldsmith式指标之一，债务的上升同时意味着金融深化水平的不断提高。然而此次美国次贷危机的爆发也表明需要对这一指标进行新的研究。三、私营部门信贷/GDP的国际比较私营部门信贷/GDP过高并不是这次危机之后才有的现象，危机之前不少国家的该比值就一直处于相对较高的水平。图1表示部分国家和地区的私营部门信贷走势，从20世纪80年代中期开始，美国、德国、日本等地区该比例就一直超过100%的水平，并且整体呈现上升趋势。从宏观因素来看，20世纪80年代中期到这次危机之前，国际宏观经济环境整体稳定，“大稳健”时代的“低失业、低通胀”特征明显，为借款者和贷款者创造了一个稳定的环境，为更多的融资交易提供了可能(Cecchetti et al,2011)；从制度因素来看，20世纪70年代以来，全球金融自由化浪潮迭起，金融创新和金融产品层出不穷，并且伴随着IT技术的迅速发展，大幅增加了可交易的金融产品数量和金融交易机会。资料来源：国际清算银行、wind资讯图1 私营部门信贷/GDP水平国际比较若从细分项来看，各个地区的差异又非常明显。整体来看，美国非金融类企业与居民部门的负债水平一直处于上升阶段，并且居民部门的负债规模更大，直到此次危机之后才开始出现降杠杆的迹象；受20世纪80年代末的经济危机影响，日本的非金融类企业和居民部门从2000年左右就开始进入降杠杆过程，此次危机之后的降杠杆也只是整个降杠杆过程的延续；德国的非金融类企业和居民部门的负债一直保持较稳定的水平；而中国香港与中国大陆类似，两部门的负债水平一直增加，这次金融危机之后尤其如此。对比看非金融类企业与居民部门的信贷水平，美国和德国的两部门规模相当，而亚洲地区的日本、中国大陆和中国香港地区则非常类似，企业部门的负债水平