负债经营度、资产经营效果与股东财富——基于A股制造业上市公司数据.docVIP

负债经营度、资产经营效果与股东财富——基于A股制造业上市公司数据 负债经营度 资产经营效果与股东财富 基 于 A股制造业上 市公 司数据 杜 亚光 (山西财经大学 会计学院，山西 太原 030006) 【摘 要 】 文章从股东财富最大化 目标 出发，以沪深两市 A股制造业 2010—2014年期间上市公 司为样本 ， 比较检验 了负债经营度 与资产经营效果对公 司股东财富影响的差异性。实证结果发现：(1)公司负债经营度与股东 财富呈显著的负相关关系；(2)资产经营效果对增加股东财富有着显著的正效应，即良好的资产经营效果，有利于 扩大股东财富。因此，公司管理层应在降低负债经营度的同时，努力提高资产经营效果，以实现股东财富最大化。 【关 键 词】 去杠杆；负债经营度；资产经营效果；股东财富 【中图分类号】F275．5 【文献标识码】A 【文章编号】1004—2768(2016)09—0148—04 一 、 引言 “配资”一词风靡于2015年的资本市场。2015年下半 年，伴随着证监会对场外配资的严查，我国沪指 13周内单 边重挫 30％，其惨状可谓是触 目惊心。这次股灾让人们重 新认识到借钱炒股和加杠杆交 易的恐怖威力。企业举债经 营好 比个人配资投 资 ，过度负债经营 ，就如同加杠杆经 营，其风险远大于期望收益率 。 截至 2015年底 ，我国非金融类企业部门负债 总额高 达 201．87万亿 ，较 2008年增长 3．2倍 ，企业部门杠杆率高 达 123％，增长了 24个百分点。2016年新年伊 始 ，我 国 GDP首次跌破 7％大关，银行贷款 2．8万亿 ，债券存量约 1．6万亿，信托非标债务规模约为 1万亿。其中以钢铁 、煤 炭 、能源为主导 的供给型企业资产负债率创 l6年来新高 ， 整个行业陷入寒冬 。我们看到 ，我 国制造业企业盲 目过度 举债 ，导致 负债经营度过高 ，忽视了财务杠杆 的负效应 ， 当资产经营效果不佳时，其财务风险随之增加，企业业绩 不理想 ，进而影响股东财富。图 1、图 2显示 了我国制造业 上市公司行业的负债经营度与股票市值 的走势。这两 幅图 说明负债经营度 与公 司股票市值可能长期存在反 向变动 关系。 在不考虑股利分红情况下 ，股东财富与股票价格直接 相关 ，而公司股价高低受到诸多因素的影响。其中重要影 响因素之一就是公司的财务杠杆，即负债经营度，这已经 被众多学者所证实(Modigliani、Miller，1963；Masulis，1988t ； K．Shah，1994；Yang、Chau—Chen，2010；Nissim、Penman，2001-2J． 冯根福 ，2000；黄志忠、白云霞 ，20021 i；戴媛 ，20081 1等 )。著 名的 MM理论最早提出在有税条件下 ，股东的风险随财务 杠杆的扩大而增加，但其期望收益率也在上升。随后，不同 学者从不同角度论述 了负债经营的效应与风险。Campello (2006)实证检验了美 国 30年 中 115个行业的负债经 营度 与销售业绩的关系 ，发现高负债经营度会导致产品市场绩 效的下滑；Colla，Ippolito等(2012)认为杠杆收购中的债务 结构与定价取决于被收购单位的利润 ；Majumdar(2014)研 究了印度制造业上市公司影响负债 的决定 因素 ，发现公司 负债与资产可触知性 、公司规模 、公司绩效及公 司年龄息 息相关 ；此外 ，Rocha等(2013)研 究了资本集聚 、外部负债 与宏观经济水平的关系 ，发现过度负债会带来负效应 ，从 而阻碍经济发展。我国学者对负债经营问题的研究起步不 晚 ，但实证分析较少。冯根福 (2000)实证分析后发现 ，企 业获利能力与其资产负债率、短期负债比率之间存在非常 显著 的负相关关系 ；吴景阳(2009)研究发现在有公司税的 情况下股东的财富会随着负债比率的增加而减少；田彩英 (2013)随着融资规模 的增加，敏感类行业股东财 富的下降 幅度要快于非敏感行业；随着负债的增加，敏感类行业股 东财 富的增长速度也要快于非敏感行业 。总之 ，财务杠杆 就像一个显微镜，放大了股东财富的波动性。 【收稿 日期 】2016—07—25 【作者简介 】杜亚光，男，山西运城人 ，山西财经大学会计学院，研究方 向：财务与会计。 图 1 1998—2015年我国制造业上市公司负债经营度变化趋势图 图 2 1998—2O15年我国制造业上市公司股票市值变化趋势图 本文 的主要 贡献在于 ：(1)把负债经营度 、资产经 营效 果与股东财富三者结合在一起研究，这在我国经济理论界 和