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风险投资项目的投资价值评估研究 ——一个完全市场的框架 周海林1’2 (1北京航空航天大学经济管理学院，北京100083；2安徽财经大学经济与金融学院，蚌埠233041) 摘要：区分创业企业的价值和投资价值对于进行风险投资的风险资本家而言是重要的。本文根据风险投资的 特点，建立了完全市场条件下考虑fr利率动态变化影响的风险投资项目的投资价值的评估框架，并利用鞅方法 对所建模型进行了求解。 关键词：风险投资；评估框架；完全市场；鞅方法 有偏误的甚至是完全错误的。为了解决这一问题， 1 引言 很多学者从期权的期限、标的资产价值的分布假 对风险投资项目的价值评估是风险资本家在 设、利率、执行价格、资产波动率等方面对标准 进行风险投资实践过程中的重要一环。基于实践 应用的重要性，很多学者对如何合理地进行风险 成长性期权价值评估的需要。文献[1]对实物期 投资项目估价提出了很多有意义的方法，如折现 权法在风险投资中运用的文献做出了一个思路较 现金流方法、层次分析法、实物期权法等。对折 为明晰的综述。 现现金流计算方法的研究在资本资产定价 然而，现有对风险投资项目价值评估方法研 究的文献(包括折现现金流方法、层次分析法和 (CAPM)理论提出以后已趋于成熟，而层次分析 法则更适于对项目的定性分析，所以，目前对风 实物期权法)都是研究如何计算风险资本家的投 险投资项目价值评估研究集中在如何利用实物期 资对象即创业企业的价值，这些研究解决了一个 权法对风险投资项目进行估价的研究。从风险资 重要问题——如何确定创业企业价值，从而确定 本家的角度来看，利用实物期权估算风险投资项 风险资本家在即定投资金额下将占有的创业企业 目的价值可以把项目价值分为两部分，一部分是 股权比例，为风险资本家如何确定资金价格提供 了理论依据。但是，现有的研究却极少(如果有) 基于投融资双方在签订投资协议时风险资本家拥 对风险资本家能够从该项目投资中获得多少收益 有的信息基础上估算的创业企业预期现金流的价 进行分析。一项风险投资能够给投资者带来收益 值，另一部分是由于风险资本注入创业企业后可 对投资者的决策至关重要，所以，本文的目的是 能引起的创业企业的商业模式的改进、技术的加 分析这种收益的价值。为了符合表述习惯，我们 快成熟、管理水平的快速提高、市场开拓的加速 定义：一个风险投资项目的投资价值就是该项目 进展而导致的企业价值提高。后者正是典型的成 能够给投资者带来的收益。因此，一个风险投资 长性实物期权。风险投资项目的价值就等于创业 项目的投资价值就是风险资本家能够从该项目中 企业带来的直接折现现金流之和加上成长性期权 获得的收益。本文根据风险投资的特点，建立了 的价值。折现现金流的计算方法比较简单且已经 完全市场条件下利率动态变化影响风险投资项目