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中国企业市盈率_理论分析与经验证据
:
徐筱凤 李寿喜*
:2003 , , 。
, 。,
, , 2001
。,
。, ,
, 。
:
一、研究背景及研究设计
2005 4 (一) 研究背景
172 2004 年2 月5 国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见6 提出,
要更 程度地发挥市场在资源配置中的基础性作用为目标, 完善以市场为主导的产
品创新机制,形成价格发现和风险管理并举的资本市场, 因此, 有必要从投资者角度
研究股票市场的定价机制。在我国现行股票市场的定价机制中, 市盈率是一个普遍
应用的指标。但目前我国关于市盈率的研究主要停留在定性分析和应用研究上, 还
缺少对市盈率影响因素的定量分析。本文拟通过实证分析方法对其作较全面的研
究, 为相关企业预测和衡量市盈率提供经验证据。
下面先从理论上分析市盈率的驱动因素。假定企业未来业绩呈固定增长, 则根
据股利贴现模型得
D ( 1+ g )
企业股票内在价值= p = 0 ( 1)
0 K- g
两边同时除以每股净利润, 得
P 0 ( 1+ g) D0
= @ ( 2)
E0 k- g E0
上式的含义为
( 1+ 企业利润增长率)
市盈率= 股权资本成本- 企业利润增长率@股利支付率 ( 3)
由上式可知, 企业市盈率的驱动因素是企业利润的增长率、股利支付率和股权资
本成本。在研究设计中, 企业利润增长率通常用每股收益增长率来表示, 股利支付率
对市盈率的解释作用笔者分别设计两个虚拟变量, 即现金股利和股票股利。
股权资本成本作为对市盈率的解释变量难以直接观察, 有必要对其进行分解和
* , , :021- e2mail: xfxu@ fudan. edu. cn.
, , , :025- e2mail:lish uxi@vip. sina. c m.
WORLD ECONOMIC PAPERS
转换。因为股本资本成本= 无风险报酬率+ 风险报酬率, 对于各公司来说, 无风险报
酬率都是相同的, 影响各公司市盈率高低的主要是其风险报酬率, 根据有关公司财务
研究成果, 对公司风险报酬率显著的解释变量有流动比率、营运资金比率、资产负债
率、行业因素、审计事务所和审计意见。笔者对市盈率的解释也将引入这些变量。
如Charles Chen and Xijia Su and R nald Zha (2000)对 1995- 1997 年沪市公司
年报非标准意见的市场反应进行研究发现, 审计师对年报的非标准意见与该公司股
¹
票累计超常报酬率( Cumulative Abn rmal Return) 即CAR 显著负相关。这说明审
计师的审计意见对股票定价具有信息含量
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