FO模型对银行股票市场定价相关性研究.docVIP

基于F-O 模型对银行股票市场定价的价值相关性研究 摘　要:本文运用F-O模型（剩余收益定价模型）考察了1999年度以来中国上市银行股票市场定价的会计信息的价值相关性,主要研究了剩余收益和净资产两个变量对股价解释能力,同时还研究了不良贷款率、资本充足率等在市场定价中的作用。本文完全按照F-Ｏ定价理论的要求,在经验性估计模型中引入剩余收益变量。在检验会计信息的解释能力时,同时考虑了其他变量对价格的影响。研究结果发现: 1、上市银行的会计信息对其股价有显著的解释能力，净资产、剩余收益、不良贷款率和资本充足率都具有价值相关性；2、股票价格和净资产、剩余收益、不良贷款率和资本充足率呈正相关；3、不良贷款率和股票价格呈正相关且对股票价格影响最大，是由于银行企业的特殊性和中国股票市场的特殊性共同决定的。4、净资产和剩余收益对会计收益拥有全部股价解释能力。 关键词: F-O模型;价值相关性；银行；股票 1、研究背景及文献回顾 在我国目前深圳发展银行1991年4月3日在深交所上市成为第一个上市银行；1999年11月10日浦东发展银行第二个上市，民生银行、招商华夏银行Ohlson and Feltham)将股票价值与股东权益和未来收益联系起来,提出了剩余收益定价模型,从而确立了会计账面价值和股票内在价值的直接联系，率先在这一领域做出了开创性的工作。奥尔森(Ohlson,1995)在剩余收益定价模型的基础上假定剩余收益和其他信息遵循特定的一阶自回归过程,把公司股票的内在价值表示为股票账面值、剩余收益和其他信息的线性组合。费尔森和奥尔森(Feltham and Ohlson,1995)同样证明了公司股票内在价值与股票账面值、剩余收益和其他信息之间的线性关系。只是他们在估计股票价值时,用了更多的信息。后来,科基(Kojiota,2001)把奥尔森等人的假设扩展到高阶自回归过程,获得了包括奥尔森线性模型在内的7种形式,并对日本证券市场进行了检验。研究表明通过附加信息可以提高奥尔森模型的解释力,但是,却不得不付出误差项序列相关性提高的代价。李贵河(GunheeLee,1999)用韩国公司的财务数据对奥尔森模型和费尔森-奥尔森模型进行了实证分析,并进行了韩国与美国的比较。在中国,汤云为、陆建桥(1998)对国外研究的新进展做了介绍和引进。赵宇龙、易琮(1999)对中国上市公司成长性进行了定价研究。陆宇峰（1999）年利用F—O模型分析了净资产倍率和市盈率，研究它们对股价的解释能力，并利用中国的股票市场进行了实证。陈信元、陈冬华和朱红军(2002)在奥尔森模型的基础上,在回归方程中引进了规模和流通股比率两个解释变量,证明了净资产收益率、规模和流通股比率对股票收益的解释力。 本文后续部分安排如下:第二部分介绍剩余收益定价模型;第三部分提出研究假设及研究设计;第四部分介绍样本选择的原则与变量设计方法; 第五部分分析了样本的计算结果,第六部分进行总结研究结论。 2、剩余收益定价模型 2.1剩余收益定价模型 根据通行的股票价值决定理论,公司的股票内在价值由其未来的现金流(即股利)的现值决定,即 (1) 其中,表示ｔ期股票的预期股利贴现率或资本成本;表示ｔ期股票的预期股利收益;表示ｔ期股票的内在价值。根据公式(1),股票的内在价值依赖于公司的资本成本和对未来股利分配的预期。 如果能够正确地预期股票的未来股息分配,股票的价格便可很容易地确定下来。遗憾的是,贴现定价模型既没有告诉人们决定股利预期的基本因素,也没有说明现行会计信息在股票定价中的作用,尤其是,现行的、以历史成本为基础的财务报告所披露的信息没有在股利贴现定价模型中得到充分的体现。奥尔森的模型则在股票内在价值与上市公司财务公告信息之间架起了桥梁。 设表示时期ｔ的股票会计收益;表示账面净资产。把会计收益分成正常收益和剩余收益之和:=+,其中,正常收益用表示,它等于资金成本;剩余收益(又叫非正常收益或超额收益)用表示,它是超过正常收益的收益。按照奥尔森(Ohlson)的观点,由于公司在时期ｔ的会计收益()、账面净资产()和股利()之间存在清洁剩余关系(Clean Surplus Relation): =+- (2) 企业价值可以表示成预期正常收益和剩余收益的贴现值:+ (3) 或者用ｔ期的会计账面资产和预期的未来会计收益来表示:+ (4) (3)式和(4)式是剩余收益定价模型的两种形式。与(1)和(3)式比较,(4)式有明显的优点,它建立了股票内在价值和现期账面净资产之间的联系。根据(4),如果股票价格能够真实地反映股票价值,则股票价格等于公司现期的账面价值与未来剩余收益的贴现值之和,否则,股票价格必然偏离其内在价值。如果预期净资产收益率等于资本成本,则股票价格等于净资产;如果预期净资产收