巴菲特投资策略研究(1956-1969).docVIP

巴菲特投资策略研究（1956-1969） 伟大人物似乎都是一个使命在身的人。德鲁克毕生的使命，是要建立一个和谐的新社会，是要帮助世人去理解如何组织一个工业社会。而巴菲特则是要告诉人们，如何才能达到资本配置的高效率，并在长达半个世纪的时间里战胜市场。要想领略巴菲特的精神力量，必须从他的思想源头开始，从他早期运作巴菲特合伙基金开始(1956-1969)开始。否则，难以把握他不断涌动的思想潮流，就像我们难以把握德鲁克活的思想灵魂一样，只能窥其片断，不能与其神游。 描述巴菲特投资策略的演进，我决定先从巴菲特的老师格雷厄姆讲起。格雷厄姆的投资方法在当时显得很另类，他喜欢通过定量分析投资那些股价被严重低估，以至于不存在投资风险的价值低洼股。比如：1926年格雷厄姆对石油运输商北方管道公司的投资。 案例一：1926年格雷厄姆对石油运输商北方管道公司的投资 1926年，格雷厄姆发现一家石油运输商北方石油管道公司，该公司除了油管资产以外，还拥有一些铁路债券，每股股票的价格应该在95美元左右，而当时每股的交易价格只有65美元。格雷厄姆买进了2000股，并且建议公司把持有的铁路债券卖掉，为的是重新挖掘公司的潜在资产组合价值。然而，洛克菲勒控制下的管理层拒绝了这个提议。后来格雷厄姆发动了一场股东代理权斗争，入选了董事会，北方石油管道公司终于让步，卖掉了债券，并支付了每股70美元的红利。 巴菲特1954年在格雷厄姆—纽曼公司工作的时候，深受格雷厄姆的影响，比如：格雷厄姆喜欢猎取那些股价比每股净营运资本低1/3以上的股票。这和我们后面将要描述的巴菲特对桑伯恩地图公司（Sanborn Map），邓普斯特尔机械制造厂（Dempster Mill Manufacturung），伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的投资理念和方法基本一致。 巴菲特在格雷厄姆—纽曼公司工作期间唯一和他老师不同的地方在于，巴菲特还热衷于套利投资。比如：1954年巴菲特对可可豆的套利。 案例二：1954年巴菲特对可可豆的套利 1954年，一家位于纽约布鲁克林，名叫洛克伍德的巧克力生产公司宣布用可可豆回购部分股票，他们有大量的可可豆库存。巴菲特推测，如果用股票换可可豆，并在市场上把价格日益飙升的可可豆售出，就可以赚取巨额利润。接着好几周时间里，巴菲特忙着买股票，卖可可豆，利润相当丰厚，而唯一的开销就是地铁费。 巴菲特由于一些投资理念和格雷厄姆不一致，在1956年前后离开了格雷厄姆—纽曼公司，格雷厄姆—纽曼公司也与1956年8月宣布解散。 巴菲特合伙基金成立于1956年5月，由7个有限合伙人（包括4个家庭成员和3个好友）共出资105,000美元成立。早期的投资原则都是低估类投资和套利类投资。 “我们其余65%的持股都是“undervalued”类投资（低估类投资）或是“workout”类投资（套利类投资）。我仍将尽可能地继续投资那些至少部分受到“伤害”的股票” 案例三：1957年巴菲特对新泽西的Commonwealth Trust的投资 1957年，巴菲特用了大约一年时间重仓持有新泽西的Commconwealth Trust，占这家银行12%的股份，并成为第二大股东，平均成本约为每股51美元。这只股票也成为合伙基金持股量最大的股票，占基金全部资产的10%-20%。巴菲特保守估计公司的内在价值为每股125美元左右，由于它不支付现金股利，股价只有50美元，相当于5倍市盈率。1958年底，巴菲特以当时市场折扣20%即每股约80美元抛出公司的所有股票，然后买入Sanborn Map公司的股票，占合伙人基金资产总额的35%。 巴菲特认为，他的这次投资有如下的特点：“1 （由于购买价格较低，所以）防御市场波动风险的能力较强；2 （公司经营状况良好，因此）这项投资的内在价值将稳步增加；3 最终（不管是一年内还是在十年内）其内在价值将会通过某种方式出现。而最终实现的价值将很可能达到一个相当大的金额，比如说，每股250美元。” 1958年底，巴菲特卖出Commonwealth Trust，然后买入Sanborn Map公司的股票，占合伙人基金资产总额的35%。Sanborn Map，我觉得是典型的格雷厄姆的类型的股票，与1926年格雷厄姆对石油运输商北方管道公司的投资有着惊人的相似。 案例四：1958年底巴菲特对Sanborn Map的投资 Sunborn Map公司主要从事美国所有城市地理详图的印刷和校正，主要客户是30家保险公司及其公用事业公司，按揭贷款公司和税务部门登。在过去75年里，这家公司借助垄断地位，日子过得挺轻松，几乎不受经济衰退的影响。在公司营业初期，保险公司担心Sanborn公司攫取过多利润，为了监督公司的运营，安排了一些保险业的知名人士出任公司董事。 20世纪50