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VC/PE退出方式渐变 并购或成主潮流这就是资本市场，时刻都在发生微妙变化。而今，VC/PE的退出方式开始显现出倾向性变化：未来退出的主流方式，市场人士直指并购。 5月底，一场关于VC/PE退出方式的讨论惊动了资本市场，大部分市场人士均表示，在二级市场持续低迷的情况下，未来，VC/PE将会逐渐以并购方式实现退出。而这种退出方式，早已在国外成熟市场成为主流。 长期从事PE研究的经济学家孙兆东在接受本刊记者专访时说：“发展到今天这个阶段，中国的VC/PE在未来退出时，会越来越多地增加MA，即并购退出方式。这主要是创投市场发展中自身规律所决定的。” IPO低迷 不可否认，中国资本市场依然处于不成熟时期，其中当然包括VC/PE市场。 长期以来，国内VC/PE主要通过IPO形式退出，但由于监管部门新股发行制度改革的持续，以及二级市场持续低迷，IPO对于VC/PE而言已经不是最佳退出方式，退出方式的改变迫在眉睫。 一系列数据和事实证明，VC/PE市场以IPO为主的退出方式已经遭遇阴霾。从新股发行情况看，随着证监会对于新股发行市场的调整，从2011年11月起，企业IPO市盈率一直处于下降趋势。不仅新股发行市场严峻，新股上市后的表现也频频令投资人大跌眼镜，尤其是此前投资机构扎堆抢占的创业板，由于业绩变脸严重，上市后，机构减持，企业实际退出回报水平已低于账面回报水平。 EZCapital为本刊提供的统计数据显示，今年1月份，A股市场平均发行市盈率低至25.78倍，中国交建和东风股份发行市盈率都不到20倍。其中，中国交建市盈率只有10.59倍，是自2009年新股市场开闸以来发行市盈率最低的公司。5月份， A股IPO平均发行市盈率虽然略有回升，大约达到30.55倍，但依然难以企及新股开闸时动辄百倍的高点。 IPO市场的变化直接影响VC/PE市场的“钱途”。2011年中国创投市场新募集基金515只，比2010年增长了230%。募集基金合计4808.46亿元人民币，比2010年增加246.15%，退出案例总数小幅增加，IPO退出出现缩水。 同时，境外IPO低迷也对国内VC/PE退出形成了囹圄之势。最近一段时间，国内企业海外上市道路不容乐观，中国概念股破发接连不断。根据彭博社报道，自2010年起，共有180家中国企业在海外上市，截至今年4月份，180家企业股价比上市时平均下跌21%。 不难看出，无论是国内还是国外，中国企业IPO圈钱之路已尽显阻力，而投身其中的VC/PE退出回报率也开始经受考验。清科研究中心的统计数据显示，2010年至2012年第一季度，A股市场共有38家VC/PE机构对59个通过IPO方式上市的被投企业进行了减持，累计套现108.78亿元人民币，实际盈利211.29亿元人民币，截至2012年第一季度，平均实际退出回报倍数14.96倍，VC/PE机构平均投资周期4.93年，平均内部收益率71.省略。投身于这些公司的红杉资本以及DFJ等创投机构就是通过并购方式获得了高额收益，这种案例在国外成熟市场稀松平常。 黑石大中华区董事总经理罗一在5月底的一次会议上表示，通过并购退出是很好的渠道，在国外，通过上市逐渐退出的比例相对较小，而对于中国创投来说，大多数投资是通过A股上市来退出。 他认为，国外成熟市场与中国不同，国际机构进行投资基本上属于控股，掌握100%股权，一般PE经过3年到5年对公司进行整合，企业在财务数据和成本结构方面都有较大变化，这时行业中的其他投资者就会组织拍卖性质的活动。退出方案的设计就是在这个行业里面有没有潜在买家对你的资产感兴趣。 投中集团高级分析师冯坡在接受本刊记者采访时也对目前VC/PE退出的现状进行了评判，他说：“中国VC/PE未来以IPO为主要的退出渠道将会越走越窄，随着市场不断成熟，退出方式也需要多层次、多元化，并购退出方式确实是不错的选择。” 的确，与国外成熟经验相比，以IPO方式退出属于靠天吃饭，资本市场中任何一点变化都可能在VC/PE市场掀起波澜。如果市场行情不好，VC/PE就很难吃饱饭；如果中国暂停IPO，对于VC/PE而言无疑是天灾。历史上，中国曾经6次暂停IPO审批。 孙兆东也支持并购退出成为主流，他说：“做过投资银行的人都知道，投资银行的尖端是并购，而IPO的技术含量相比MA还是略逊一筹，目前中国的VC/PE较多采用IPO方式，主要是因为IPO方式相对简单，只要符合条件，获得监管部门同意就能上市退出，并获得可观收益，但其风险是与资本市场和证券审批要求息息相关。并购更多依靠商业行为和市场化操作进行，不受上述因素或少受这些因素左右，这是它的好处，也是市场进步和走向成熟的表现。” 美国华尔街是全球投资银行的聚居地，国际并购经验非常丰富，一些典型