从5月份很差钱波折看下半年资金格局.PDF

2010/07/28 债券研究 / 专题报告 从 5 月份“很差钱”波折看下半年资金格局 分析师 外汇占款缓增、财政存款飙升、央行上调法定准备金率等共同造成 5 中旬开始 银行资金骤然紧张。其中财政存款上升符合季节性波动规律；央行当月公开市 林朝晖 场净投放资金和上调准备金率具有相抵作用；5 月份新增外汇占款大幅收缩变 SAC 执业证书编号 S1000210070004 动构成当月资金紧张的主导因素。 021linzh@ 联系人 5 月份贸易顺差出现大幅回升，但外汇占款中扣除贸易顺差和外商直接投资以 后的金融性外汇资金逆转为净流出。该金融性结汇与由人民币 NDF 和现汇之 间贴水所反映的升值预期高度同步，5 月份美元加速升值使得人民币升值预期 徐莹莹 021xuyy@ 迅速收敛，并伴随金融性资金逆转为外流，是推动 5 月份外汇占款减缓增长并 进而导致银行超储下降的核心因素。 蒋飞 021jiangfei@ 人民币汇率恢复双边波动有利于人民币升值预期逐步转为平价预期，我们预计 今年下半年外汇占款增长将低于往年，同时今年下半年央票及正回购到期总量 也处于近年来不高水平，综合估计今年下半年银行系统准备金供给总体超出需 求，多余部分可由央行通过正常公开市场操作吸收，但从到期量和操作量关系 来看下半年央行公开市场将总体进行温和净投放。 以上资金形势对债市的主要影响因素还体现在：9 月份市场资金较充足需加强 对冲，11 月份到期资金不足需跨期补足；下半年准备金率上调可能性可基本排 除，但从单纯流动性管理角度来看也不存在下调准备金率的必要；3 年期央票 发行有望逐步淡出，暂停操作的首选窗口可能在 11 月份；央票操作短期化使 其操作工具的选择空间缩小，相应短期央票发行利率应更容易贴近二级市场。 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 目 录 从 5 月中旬起资金迅速抽紧的“来龙”及“去脉”4 资金抽紧的逐步发展：从 3 月份宽裕到 4 月份收口、再到 5 月份骤紧4 资金紧缺的“碰头”因素：外汇占款缓增、财政存款放量及准备金率上调 .4 财政存款变动具有季节性特点：5 月份为高收入期并导致大量资金入库 5 央票及正回购到期资金的预先分布：5 月份到期回流不低且央行对冲有限..5 外汇占款基本分解及其波动特点：贸易顺差和金融性结汇构成主要动量6 贸易顺差再分解：一般性贸易顺差构成贸易顺差主要变化因素7 金融性结汇波动特点：对人民币升值预期高度敏感并在 5 月出现逆转流出.7 其他穿插干扰因素：中行可转债发行以及 3Y 央票“打新”行为等8 5 月份“