李海涛A股何日牛再来.PDFVIP

李海涛：A 股何日“牛”再来？ A 股自2014 年底开始走出波澜壮阔的大牛市行情之后，在2015 年夏天遭遇股灾，2016 年刚一开年又因为熔断再次暴跌，年初至今上证综指下跌14.8%，深证成指下跌16.1%，在 全球主要股票市场指数中仅跑赢日经225 。 英国退欧公投之后，A 股一扫此前的颓势，走出了一波难得的反弹行情，从退欧公投当 日盘中低点的接近2800，一路上扬到超过3000 点，难道是久违的牛市回归了？ 总体上看，牛市并不会回归，当前阻碍 A 股持续性上涨的两个重要原因是，来自外部 的国际金融市场风险和来自内部的经济下行风险。目前来看，两个风险都没有被释放，同时 也并未被A 股price-in 。 那么一个自然而然的问题是，牛市的回归究竟需要何种条件？对于当前的 A 股，如果 要出现较长期的牛市行情，经济基本面首先不能进一步恶化，这需要当前政策继续给予支持， 其中财政政策会扮演更加重要的角色，同时更重要的是，要使得 A 股投资者的投资偏好整 体提升，政策制定者需要释放出更加明确的改革信号。 退欧公投之后国际金融市场并非风平浪静 退欧公投之后，海外金融市场在暴跌之后又快速反弹，值得注意的是伦敦本土富时100 指数反弹甚至创出了新高，市场对于欧央行和英格兰银行进一步宽松的预期已经呼之欲出。 事实上，早在英国退欧公投以前，英格兰银行已经表示，会在 6 月份提供额外的流动性支 持，防止金融市场可能出现的波动，6 月30 日，英格兰纳银行行长进一步表示可能在夏天 推出更多宽松举措，此后英镑下挫，股票市场反弹创出新高。 但向前看，国际金融市场的波动完全被平抑了么？答案是否定的，欧洲的政治经济格局 仍然面临着严峻的挑战，英国退欧可能只是多米诺骨牌倒下的第一块，未来西班牙、意大利、 法国、德国等国家接踵而至的大选都可能为欧洲的政治体系带来影响，同时，欧洲的经济仍 然疲弱不堪，欧元区6 月份的服务业PMI 为2015 年以来最低。 欧洲的货币当局已经认识到退欧本身的多米诺骨牌效应并开始着手应对，例如英国央行 在半年度的金融稳定报告中指出，目前金融稳定性的展望面临挑战，意大利财长也表示欧盟 目前的第一要务是支持实体经济。市场只看到了央行“放水”带来的宽松，但却选择性忽视 了“放水”背后深层次的原因，这种“水牛”同样难以长期持续。 经济疲弱不会被资本市场长久遗忘 长期看，资本市场表现不会与经济基本面产生背离。，影响其表现的因素多种多样，一 个例子是2014 年底的牛市，虽然经济仍然未见好转，但降息降准开启的货币周期使得资金 面极度宽松，因而资金快速流入资本市场，A 股逐渐出现泡沫化，但随后的一场“股灾”仍 然将资本市场拉回现实。 （图表1：长期看资本市场表现不会与经济基本面产生背离。资料来源：Wind） A 股风险偏好下降，对业绩更加看重。投资者已经开始注意到经济的疲弱，开始追捧食 品饮料等业绩稳定增长的板块，该板块年初至今上涨11%，成为表现最好的行业。受制于监 管对于并购重组等政策的收紧，同时“讲故事”的成分多而业绩兑现较难，传媒板块年初至 今下跌50%，成为表现最差板块。 （图表2：传媒行业成为开年以来表现最差板块。资料来源：Wind ） 疲弱的经济何时映射到资本市场？从当前情况看，中报季可能成为下一个关键性的时点， 宏观经济的增速终将传导到微观的上市公司层面，如果企业的中报盈利能力不及预期，未来 A 股仍然存在比较大的下行风险。 A 股的估值已经不便宜 如果来自经济基本面的支撑不强，纯粹是来自资金层面宽松的“泡沫化”，那么估值就 成为一个很重要的问题，目前阻碍A 股出现长期牛市的另一个重要原因在于A 股已经不像 2014-15 年那样，许多标的存在低估。沪深300 目前交易在15 倍左右的市盈率水平，接近 2010 年以来的历史均值，但创业板目前交易于83 倍的市盈率水平，中小板交易于53 倍的 市盈率水平，都处于均值向上一倍标准差，投资者并不容易下手。 （图表3 ：中小板和创业板的市盈率都在均值向上一倍标准差左右。资料来源：Wind） 从分行业的情况看，相比2010 年以来的历史平均市盈率水平而言，相对低估的行业主 要集中在银行、非银行金融、公用事业等，而受制于较差的经济基本面，虽然偏上游和中游 的周期行业上市公司已经下