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　　创业投资契约安排的新制度支持论文 .. 摘要新颁布的《公司法》和《创业投资企业管理暂行办法》规定的出资时间自治性减少了创业投资契约中的逆向选择，股权处分和股权交易的自治性减少了创业投资契约中的道德风险，有利于促使创业投资者与创业企业家之间的委托代理关系达成满意的平衡，为创业资本市场的良性运作提供了制度基础。 关键词激励相容 股东自治创业投资 新《公司法》 2005年10月27日，《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）修订通过。2005年11月14日，经国务院批准，国家发展和改革委员会等十部委联合制定的《创业投资企业管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）正式发布，对创业投资企业进行特别的法律规范。这两部法律法规充分体现了股东自治原则..，其颁布实施将有利于创业投资者的“激励相容”契约安排，极大地改善中国的创业投资事业的发展环境。本文将评析新《公司法》和《暂行办法》对创业投资契约安排的影响。 一、创业投资交易中的 “激励相容”和股东自治 创业投资资本追逐的主要目标，是创造性劳动体现的人力资本所产生的超高额回报。但是，人力资本的所有权仅限于体现它的人。因此，人力资本在具有创造性和能动性的同时，还具有预先不可计量性、非程序化和“特异性”等特点①，且“特异性”越高，监督和评价成本就越高。因此，在创业投资交易中，人力资本持有方（创业企业家）总是处于信息优势的地位，货币投资方和人力资本投资方之间具有天然的信息对称不可能性。这种信息不对称使得创业投资者（信息劣势方）要求更多的担保或对交易采取过分谨慎态度，甚至放弃交易，给交易带来效率损失。换言之，相对于创业投资者而言，创业企业或创业企业家的个体活动具有非常高的外部性。 个体活动的外部性产生了激励的需要。法律和基于法律的契约实际上就是一种激励机制，它通过责任的配置和惩罚规则的实施，内部化个人行为的个人成本，诱导个人选择社会最优的行为。②创业投资者往往不能真实地观测到创业企业家的行动选择和有关事实的外生变量，只能观测到投资产出，创业投资者必须通过投资契约中的激励条款诱使创业企业家选择自己所希望的行动。根据信息经济学原理，激励的目的就是把个体行为的外部性内部化，通过法律制度和投资契约的强制，迫使产生外部性的创业企业家将投资者的成本和投资者收益转化为其私人成本和私人收益，使得行为主体对自己的行为承担完全责任，从而通过个体的最优选择实现创业投资者的效益最优，实现“激励相容”。 在创业投资中实现“激励相容”的前提，是创业投资契约中体现“股东自治原则”条款的合法性。股东自治，是指股东作为公司的所有者，根据股东协议和公司章程自主决定公司的内部关系，即股东之间和股东与公司之间的关系。在公司法中，股东自治原则主要体现为对公司章程进行调整的任意性规范，在尊重当事人意思自治的基础上，提供示范性的公司运行规则。新《公司法》和《暂行办法》将原先的大量强制性规范改为任意性规范，允许有限责任公司股东任意处分其权利，加强了股权交易自由，使投资方有权通过自由约定的条款实现“激励相容”，使原本信息极度不对称的委托代理关系达成满意的平衡。 二、“逆向选择”与注册资本 出资时间的自治性 为减少投资风险，创业投资者往往在投资期内采取多轮次的分期投入方式注资，在每一发展时点上只投入足够让企业过渡到下一发展阶段的资本，当企业达到预期的利润或市场表现目标时，投资金额逐次增加；当企业没有达到预期目标时，则重新决定下一步是否再进行投资。分期投入资本强化了创业投资者对创业企业家的控制。从信息经济学角度看，出资时间的阶段性条款试图解决投资契约中的“逆向选择”情形，这种条款使得信息劣势方获得更多的在投资行为发生前即已存在的信息。 新《公司法》采取折中授权资本制，允许股东认缴的出资额可分期缴足。该法规定，有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。公司全体股东的首次出资额不得低于注册资本的20%，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足。《暂行办法》则明确规定，若承诺实收资本不低于3000万元人民币，首期到位资本只需1000万元，其余资本可在未来3年内补足。这样，创业投资企业就可以较大规模承诺资本和一定规模实收资本先期到位，待成立后再根据投资契约和投资需要，逐步追加资本，减少逆向选择。 三、“道德风险”和股权处分的自治性 “道德风险”是出现在创业投资契约签订之后，由于创业投资者对创业企业家的创造性工作和行为无法有效监控时出现的风险。当“委托人”（即创业投资者）不能观测“代理人”（即创业企业家）的努力水平时，最优激励契约要求创业企业家承担比对称信息情况下更大的风险。①为了减少道德风险可能造成的损失，平衡信息不对称