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我国债券信用评级方法研究  廖旺燕  （西南财经大学中国金融研究中心，成都，610074 ）    摘要:本文通过对信用风险的影响因素和信用评级的一般模型与方法两个方面的文献进行梳理、回顾和总 结，进而提出了本文的分析框架；然后依据债券投资者的投资理念，分别提出了短期债券信用评级方法和 长期债券信用评级方法。 关键词:信用债；信用风险；信用评级；信用利差     引言  近年来,信用债券市场得到大力发展，但是作为信用债券，由于缺乏国家信用做担保， 其价值和价格的变化几乎完全取决于投资人对发行人资质信息的掌握程度，以及在此基础上 做出的信用风险判断。而目前投资者对信用债券信用风险的判断，几乎都来源于信用评级机 构给出的信用评级报告。而鉴于我国信用评级机构成立较晚，信用评级方法不够健全，各信 用评级机构之间的评级方法不尽相同，以及信用评级报告给出的信息有限，甚至出现企业花 钱买通评级机构来换取高评级的现象，导致评级机构给出的评级结果和评级信息缺乏公信 力，对投资者的投资而言意义不大，甚至在一定程度上还会影响投资者做出合理的投资决策。  虽然至今，我国还没有出现真正意义上的信用风险事件，没有哪只债券出现了无法还本 付息的现象，但是伴随着信用债券市场的迅速发展壮大，信用风险将是投资者投资时面临的 主要风险。企业的经营状况出现问题，债券的还本付息变得困难，信用事件的爆发是任何一 个债券投资者不愿踩到的地雷。因此，如果对债券的信用风险有个完善的可操作的信用评级 办法来帮助投资者分析债券，努力避免踩到信用风险地雷，对投资者而言，将是一笔不小的 财富。  本文就是从投资者的角度出发，根据投资者对短期债券和长期债券的不同的投资理念， 努力构建一套科学的、可实际操作的、包含信息充分债券评级方法，为投资者的投资保驾护 航。    一、 我国债券信用评级方法的分析框架  （一）信用风险的影响因素 关于信用风险影响因素的研究，最早是从研究利率与信用利差的关系开始的，国外学者 为此做出了许多的贡献。Das （1995）、Longstaff 和 Schwartq （1995）得出了短期债券的信 用利差对利率变化不敏感的结论。但在实证分析中，Duffie （1997）、Madan 和 Unal （2000 ） 却发现了截然相反的现象，即发现持有期短的债券的信用利差与短期利率负相关，与长期利 率正相关。由此，赵娜（2006 ）提出了长短期利率对信用利差的影响应该分开讨论。其次， 部分学者研究了信用利差与债券收益率的关系。Cornell and Green （1996）通过实证分析， 观察到信用等级高的债券到期收益率对无风险利率的变化比较敏感，但信用等级低的债券到 期收益率对无风险利率的变化则反应迟钝，他分析这是由于信用等级低的债券一般久期短且 期权灵活。 相比国外市场体制完善、交易品种齐全、流动性好且定价公正的债券市场，我国债券市 场还处于发展的初级阶段，大部分债券都存在交易不连续、价格存在噪音等各种各样的问题， 因此对信用风险影响因素的研究还集中于定性分析阶段，定量分析主要有以下一些学者。 郑振龙（2004 ）发现公司债券存在违约风险溢价，期限越长的公司债券的信用溢价程度 越明显，波动也越小。任兆璋（2005 ）通过财务比率分析和结构化模型分析发现，我国债券 的信用利差与到期日过度相关的原因是投资者出于流动性方面的考虑。刘国光、王慧敏 （2005 ）研究了信用利差和国债收益率序列之间短期和长期的均衡关系，发现国债收益率序 列为企业债信用价差序列的格兰杰原因，但结论与实证分析存在较大出入。朱世武（2004 ） 对合理预期理论的实证检验也存在一定的问题。胡吉卉、简志宏（2006 ）利用结构化模型研 究了信息成本对信用利差期限结构的影响。谢赤、陈散和禹湘（2006 ）利用简约模型完成了 基于信用利差期限结构的信用债定价研究，发现研究结果能有效的体现短期债券的内在价 值，也能反应长期债券的价值。 （二）信用评级的一般模型与方法 关于信用评级的一般方法，经历了从定性到定量分析的发展历程，具体可以分为三个阶 段： 第一个阶段是古典分析方法，也叫做专家分析法，是指专家根据历史数据，估计债