2017年,中国房地产市场的机会与风险林采宜刘郁.PDFVIP

2017 年，中国房地产市场的机会与风险 林采宜 刘郁 报告要点： 1. 2015 年初以来的本轮房价快速上涨，和人口流入及土地供给方面的变量没有明显的相 关性，国内金融环境的变化是推动房价上涨的主要动因。  由于我国资本项下没有完全放开，资金海外配置的空间有限，因此，在汇率贬值和通 货膨胀的推动下，一线城市的房地产成为大多数中产阶层追逐的保值资产。大量资金 对一线城市房地产的配置导致其价格快速上涨。  此外，宽松的金融环境和金融创新使得资金加杠杆也更为方便。 2. 在短期内，政府明确的限购措施确实可以起到抑制对房地产投资性需求的作用，改善 房地产市场的供需格局。但从长期看：  一线城市住房的消费性需求依然坚挺；  二线城市的房价依赖于一线城市的“溢出效应”；  三四线城市的实际库存可能永远高于统计数据。即便在农民工市民化和公共服务方面得到 政策扶持，去库存也依然是任重道远。因此，我们不看好三四线城市的房价。 1 一、人口的城市化是房价上涨的宏观背景 1. 慢变量决定趋势，快变量决定周期 房地产兼具消费和投资属性。其中消费属性即自住需求，包括刚性需求和改善性需求，随 人们收入的积累而逐渐释放。而投资属性主要为在价格的博弈中获得价差收入，主导因素是人 们对未来各类资产价格的预期。 图1. 影响房地产价格的因素 房地产 价、量 消费属性 （慢 ） 投资属性 （快 ） 收入增长 价格上涨预期 城市化 （慢 ） 政府政策 流动性 （快 ） 人口流入 土地供给 （慢）、限购 （快） 金融环境 资料来源：国泰君安证券研究 影响一个城市房价的主要因素可以分为两类：一类是慢变量，随时间推移逐渐对房地产市 场产生影响，主要包括城市化带来的人口流入及政府的土地供给；另一类是快变量，可能在短 时间内改变房地产市场的供需格局，主要包括政府的房屋限购政策及金融环境。 慢变量决定房地产市场的长期趋势。过去二十年中国的城市化进程对房价长期上升趋势形 成了有力支撑。尤其是 1990 年代中期以来，平均每年城市化率约提升 1.3%，大量人口涌入城 市带来了住房需求的增长。而地方政府主导下的土地供给，一方面由于是一种非市场化的行为， 使得住宅用地供给对房地产市场需求变化的反应较为迟钝。另一方面地方政府为了招商引资， 倾向于压低工业用地价格 （甚至是零地价），增大工业用地供给量，这也间接压缩了住宅用地 供给。但由于卖地收入的支出灵活性较高，地方政府对卖地形成的预算外准财政收入产生依赖， 使其有动机去抬高住宅用地价格。而一二线城市由于人口流入量大，其住宅用地供给的相对不 足也显得更为严重，供给端的不足抬高了土地价格。 2 图2. 中国的城市化率平均每年上升1.3% 图3. 中国的土地供给中住宅用地占比少 60 中国常住人口城镇化率，% 居住用地占城市建成区面积的比重，% 50 70 40 60 50 30