把握经济结构转型中胜出的优势企业.docVIP

A股投资策略报告 把握经济结构转型中胜出的优势企业 ——在不确定的市场环境中寻找确定的投资机会 主要观点： 07年A股市场在制度变革的大背景下取得了不俗的涨幅，估值驱动与业绩驱动对市场上涨的贡献度各约为50%：07年估值水平得以明显提升的主要驱动力为贸易顺差的高增长、信贷超预期增长以及负利率环境下居民储蓄向股市搬家的加速启动；07年业绩驱动的主要动力则来自于企业盈利的持续超预期增长。 08年我国经济结构在内部需求和外部压力下, 开始步入由出口拉动向内需拉动转型的过渡增长期，并将面临更多的不确定性，其中美国经济及全球经济的预期放缓将会加速我国经济结构的转型进程：我们预期08年宏观经济在强劲的内生增长驱动下，仍能保持高速增长，但经济结构的调整对经济体的影响机遇与阵痛并存， 08年整体经济增速将在一定程度上放缓。 08年在宏观调控、外需放缓、国内成本上升及07年高基点等因素影响下，上市公司利润将回归平稳增长，其增速将较07年会明显放缓，同时我们也认为08年企业盈利趋势将呈现以下特征： ——08年高位调整的宏观经济仍能支持企业主营收入保持平稳增长； ——企业盈利周期将在经济内生性增长与政策调控博弈中波动； ——宏观经济的结构性转型将使产业和行业盈利呈结构性变化； ——在多重因素作用下， 08年企业盈利增速在放缓的趋势下仍存在超预期可能。 预期08年在全球资本流入、贸易顺差以及负利率趋势没有得到根本性改变之前，市场整体流动性仍然充裕，但由资金推动市场整体估值上涨的动能将明显减弱: 预期08年在经济结构转型和宏观行政调控的背景下，整体市场估值水平将面临较大波动，但同时也存在小幅上升的可能，其中超预期因素将主要来自于宏观行政调控的力度和所可能产生的矫枉过正机会、以及业绩增速的超预期等。 我们预期08年证券市场在经济内生动力依然强劲、本币升值及流动性充裕的背景下，整体市场向好趋势未变，但宏观调控基调和手段的转变将对经济及市场运行产生较大波动，行政调控与调控矫枉过正将产生市场最大的风险与机会。 我们对宏观调控的本质理解是：宏观紧缩政策的本质是经济过热的反映，只要宏观调控预期存在，经济就不存在反转的可能。但我们对本轮调控转向行政手段高度重视，不与政策博奕成为我们投资重点： ——本轮行政调控起源于价格问题，但基于银行信贷和房地产行业的调控很难不对宏观经济的整体运行形成阶段性的冲击，并可能阶段性改变经济运行的自然周期； ——本轮行政调控的着眼点主要是针对信贷进行直接的窗口指导，因此，对市场流动性将形成阶段性制约，将直接收缩市场的流动性，对资产价格形成阶段性冲击。 08年我国经济增长模式将由要素低估、高能耗的粗放型增长转向要素重估、可持续的高素质增长，面对08年经济转型环境下要素价格上升的趋势，我们将把握在经济结构调整中胜出的优势企业为投资主线。我们认为：“优势企业”主要是指具有较强成本转嫁能力及定价能力的内生性增长企业,以及具备整合资源优势的外延式增长企业。 正文： 我们的策略研究框架 我们认为： 宏观经济遵循其自然周期的内在运行特征以及宏观政策调控是影响企业盈利周期变化的主要因素，并由此进一步决定市场整体运行的价值中枢；由各国利率及经济发展的相对水平所决定的全球资本流动趋势、顺差和信贷变动趋势以及实际利率的变动趋势是影响市场整体估值水平的主要因素；市场中具有较高认同度的主流卖方的一致预期则是影响市场整体动能的关键因素。 我们对于2008年A股市场的策略研究将遵循上述基本面趋势、流动性趋势以及市场一致预期三个方面展开，并在此基础上形成我们的主要观点。 二、2007年市场回顾 07年A股市场在制度变革的大背景下取得了不俗的涨幅，估值驱动与业绩驱动对市场上涨的贡献度各约为50%： 按照截至2007年12月7日的统计，2007年初至今，沪深300指数上涨142%。如果我们进一步分解其涨幅，可以发现在142%的涨幅中，盈利预测上升对指数贡献率72%（07年预期利润增速从年初的32%提高到55%）；市盈率上升对指数贡献了70%（07年静态市盈率从年初的22倍上升到38倍）。换言之，以沪深300指数样本为A股的典型代表，那么07年业绩和估值对涨幅的贡献率各自约为50%。 （一）07年估值水平得以明显提升的主要驱动力为贸易顺差的高增长、信贷超预期增长以及负利率环境下居民储蓄向股市搬家的加速启动： 从外部因素来看：伴随着人民币汇率升值幅度明显加大的进程的是贸易顺差以及其他外汇流入的高增长，这在当前汇率制度安排下直接促使央行被动加快基础货币的投放速度并造成银行体系内流动性的过剩，表现为外汇占款的激增以及金融机构较高的超储比率：中国的贸易顺差从2005年开始加速增长，带来了外汇占款