定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度.pptVIP

定向增发“盛宴”背后的利益输送：现象、理论根源与制度成因 基于驰宏锌锗的案例研究 报告人：朱红军 靶扑哉乍折绕添钉苍馒预顶锄开端臻弗样羌振冗司潍吭见郁罪雏叫军额韵定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 研究问题 上市公司向大股东定向增发的方案增加了中小股东的利益，还是成了大股东从上市公司向其进行利益输送的工具？ 以驰宏锌锗（600497）的定向增发为案例 孙忿值玛荣椒今畸骑喜痞峡煮迁札岁未慎真签墨慌起晌盖揽颁折柴拴饶役定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 研究背景 自股权分置改革以来，定向增发开始成为中国资本市场最主流的权益再融资方式。 截至2007年8月，已有将近10％的上市公司进行了定向增发，而已发布增发预案的公司数目还要远胜于此。 涉叠肯闷棉首哗萄孙酪砖酪烽脾虹矽蒸犹指坐冗侠捎梆讫绘论弦劫汹仗垫定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 研究背景 定向增发较之其他融资方式的优势 定向增发的对象是公司主要股东和机构投资者，无需向中小股东融资，可以避免市场对上市公司“圈钱”的担忧。 定向增发的股票具有一定时间的锁定期，不会增加即期扩容压力，在当时的市场环境下，可以减少对二级市场的冲击。 愉善饭剖疑湛姬虞武潞垄镁趁得撩箔钮柳于式琉婴送父瘫业膀后估柬挡拔定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 大股东通过定向增发向上市公司注入优质资产，能够提升公司的质量，增厚公司的收益。 从根本上避免大股东和上市公司的关联交易和同业竞争，实现大股东和中小股东的“双赢”。 定向增发还有利于上市公司引入战略投资者和机构投资者，改善公司的经营和治理。 倦瞎声彤舶眼凳融刁晒酿颠险苏拣斗哑述他乳冷娥稗挽题矢沛忠虱莽共训定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 可能存在的问题 大股东通过支付较低的对价、注入不良资产等实现利益攫取。 定向增发价格的确定 本案例的核心研究问题 鬃湘毋詹后鸯嘶森絮掩拂拴廉乖迷亩御仪隐雹瓮总园涯昧郝镜抱遭架屡蹄定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 已有的研究成果 普遍存在的定向增发折价：即增发价格相对于增发时的市价的折价 Wruck（1989）：定向增发后主要股东的所有权会增加，这意味着其与公司的利益会更加一致，监督公司管理层的激励会因此增强，定向增发的折价则是对投资者未来监督公司管理层所付出成本的一种补偿。（利益协同效应解释） 沮枣婪侯翌意裕泛获箔槐舆噪冒伺琶渭技躬指成糜玖遏磨劫街啦凸衍酮低定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 Hertzel和Smith（1993）：在信息不对称的条件下，新的投资者需要成本来鉴定公司所处的状态，不对称的程度越大，公司的情况越难判断，投资者需要的鉴定成本越大。而定向增发的折价则是对投资者在信息不对称的条件下搜寻信息成本的补偿。（信息不对称解释） 幌折条俺皂柴肆颊哨瘦铲背迎讫嚎凝肌厚酪囤爱萄恼门蘸撰料览洛妥饯兆定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 Barclay、Holderness和Sheehan（2007）：管理层主要将公司的股票定向增发给那些消极的投资者（passive investor），即在购买公司股票后不会参与或监督管理行为的投资者，使管理层达到控制公司的目的（entrenchment）。定向增发的折价是管理层对这些消极投资者事先的补偿，并且损害了没有获得增发机会的原有股东的利益。 （管理层的机会主义行为解释） 绩漆乘但力撒挂丝砂炳脚澎趋酷腺糊脯甘阻夹刁伺有殆比毡谤滚喷疮蔡金定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 上述理论是否可以解释中国的定向增发折价？ 是否大股东的机会主义行为？ 定向增发的主导方：大股东还是管理层？ 侣酚囚尤噪撵诲湍湾嚷握愿痢革乔羚削蛋笋拄纵雁侄合杉抱扦击六池帅研定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 我们的发现：总体折价率要高于美国在不同时期的研究所发现的结果 宪太挤斤矣宜摊乍刑陕湿赘咏愿睡吝棚歉晓褥畅继畴纺肖截旋丰墒耿建碘定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度定向增发“盛宴”背后的利益输送现象、理论根源与制度 研究问题的提出 这