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资产价值法 重置成本法（重置条件不能过于苛刻） 清算价值法（各项资产在清算条件下的价值） 重估净资产价值法RNAV 关键因素： 各项资产评估的合理性； 不要忽略人力资源和商誉的影响； 不要忽略或有资产或负债 有关估值合理性的问题 公司快速成长，理应给予高估值 公司资源价值高达….，股价严重低估 公司产能重置成本高达….，股价低估 股价低于净资产，被低估 模型测算公司价值高达….，被低估 …… 希望能通过估值问题的理论探讨，帮助解决这些问题 快速成长就应该高估值吗？ 观点一：公司快速成长，理应给予高估值（苏宁、华兰生物） 驳斥： 1、有没有非经常因素？（股票市场投资收益） 2、是长期的均衡增长吗？（周期性行业特征） 3、是价值创造还是价值毁灭的增长？（ROICWACC？） 4、有现金流伴随增长吗？（有质量的增长） 5、内涵增长还是外延增长？（价格，产量，外部资金投入，自我积累） 辩证看待资源价值 观点二：公司资源价值高，所以应该给予高估值（山东黄金） 驳斥： 1、商品价格是有周期的（你清楚现在处于周期的哪个位置吗？） 2、资源价值转换为报表上经济价值是需要时间和额外的资本投入的 3、资源的替代性 4、不要忽略市场投资者的情绪变化 重置成本有局限性 观点三：公司重置成本高或清算价值高，所以股价低估（新世界） 驳斥： 1、重置成本往往含有太多苛刻假设 2、不能忽略与投资回报率之间的关系 3、清算成本和障碍 4、不要忽略无形资产的价值 低市净率的股票就一定安全吗？ 观点四：股价低于净资产，价值低估 驳斥： 1、如果ROIC低于WACC，持续的价值毁灭 2、如果市场逐渐成熟，会出现大量低于净资产的公司 3、虚假的低市净率 4、为何有的上市公司的净资产最后会变成负的？ 不要被模型欺骗 观点五：模型测算公司价值严重低估 驳斥： 1、模型当中的各项参数是审慎保守的估计吗？ 2、抓住阶段性最主要因素了吗？ 3、模型不是公司运营的全部 个人有关估值的若干观点 估值是一个区间而不是一个点，我们可以通过行业分析和公司分析，横向和纵向比较，判断股价处于较高区域或较低区域; 证券投资分析的主要目的是通过多种方法多个角度的分析，掌握更多信息，认知风险，了解驱动公司价值提升的关键因素，也有利于加深对市场的理解； 更多信息，更科学的方法，与众不同的观点，是挖掘投资机会的关键，是证券投资分析是否能成功的关键。 第六部分 如何有效进行上市公司的调研 调研的目的 了解无法从公开信息（报表、公告、公开媒体、卖方研究报告）了解的信息 认知管理层，并与之建立良好的沟通渠道 现场察看公司的实际经营状况和重大项目的进度 验证原先对公司的判断 调研的准备 了解公司实际控制人的背景 了解公司主要高管的职业经历 对公司近期的财务报表进行仔细阅读，对不清楚的科目和数据进行备案 与业内同行交流一下他们对调研公司的看法 对需要了解的行业相关动态和公司经营情况，做好事先的问题整理。 调研的方法 调研上市公司 尽量与公司高官、具体负责研发、采购、生产和销售业务的中层及一线生产工人、销售人员等不同层次的公司人员交流； 与公司高管交流，主要是掌握其对公司经营发展的思路和管理能力 与中层管理人员交流，可以从侧面了解其对公司高管的看法和公司经营情况 与基层员工交流，主要是了解其对公司的认同度、收入水平和福利待遇等 调研原料供应商 了解原料供应情况、结算方法、公司财务状况和信用 调研同行竞争者 可以从侧面了解上市公司的实际市场地位和竞争力 调研其下游客户 了解公司业务的实际经营情况和客户对其和同行竞争者的评价 调研案例—烟台万华，上市10年，市值增长7.5倍 中国最具国际竞争力的化工企业 01年1月5日上市股本1.2亿股，10年8月6日股本16.6亿股，股本扩大13.8倍 上市时MDI产能为4万吨，2010年产能达80万吨，增长20倍 01年销售收入5亿元，预计10年90亿元，增长18倍 01年净利润1亿元，预计10年净利润25亿元，增长24倍 销售收入、净利润增长连续10年超过50% 上市首日市值37.2亿，10年8月6日市值277.6亿元，增长7.5倍 自上市初融资4亿元以来，已经累计实现分红28亿元，未再融资过，极为罕见 未来发展目标 2013年将达120万吨，世界前三。 调研准备 了解MDI行业情况 MDI 的下游产品为聚氨酯（PU），以保温材料、合成革、鞋底原液、氨纶、弹性体等多种方式出现，广泛应用于冰箱冷柜、纺织服装、箱包、鞋类、汽车、建筑保温等下游行业。 技术被德、英、美、日四个国家的巴斯夫、拜耳、亨斯迈、陶氏、日本聚氨酯、三井、锦湖三井等7家公司垄断。 该产品技术壁垒极高，公司是唯一拥有该技术的中国企业。 20万吨生产技术获国家科技进步一等奖。 了解公司管理层情况