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并购基金——小荷才露尖尖角 发表于《资本交易》2013年10月期刊 作者:陶建忠 电 随着2009年10月23日，创业板在中国资本市场拉开序幕，PE这个在投资领域的词最近几年掀起一阵追逐财富的热潮。以九鼎投资为代表的私募股权基金看到中国部分行业的高速成长，觉察到到中国股权市场领域里一级股权市场和二级股票市场领域天然的定价差异机制，当创业板那扇连接中小企业从一级市场通往二级市场的大门打开之时，中国各路PE野蛮生长，迅速跨入全民PE的状态，直到2012年，中国证监会停止了IPO,给财富的大门加上一把牢牢地铁锁，PE行业也迅速地像一颗流星般从中国投资领域划过，留下一丝丝若隐若现的光彩，逐渐褪去曾经的光芒。此时，投资领域的有识之士才逐步开始思索股权投资新的方向—并购。 并购基金在美国这种发达的金融市场就是私募股权基金的主要形式，由于美国经济经历了了高速发展的时期，钢铁、机械、食品、交通、采矿冶金等传统行业已经步入了成熟期，进入了整合与提高效率的阶段，因此，这种传统产业进入相对饱和、产业组织效率又相对低下的时期为并购基金提供了深厚的土壤。并购基金通过收购传统公司、以此为平台，收购同行业企业来实现规模经济，通过收购整合上游原料，下游渠道的方式来打通产业链，降低交易成本，这两种效应带来的成本节约是并购基金价值创造的重要源泉。 中国经济经过35年的改革开放，在这35年当中，1996年之前是消费品领域填空白时期，以长虹电视掀起彩电价格战为分水岭，中国消费品逐步走向买方市场；至2013年，中国经济又经过17年高速发展，生产资料领域也逐渐出现产能过剩——如钢铁、水泥、电解铝、船舶、多晶硅等等，钢贸企业老板跑路、银行行长陷入不良贷款丑闻、多晶硅巨头 尚德申请破产、曾经被誉为太阳之子的光伏英雄江西赛维成为新余政府包袱等等报到不绝于耳，于是我们感觉到：中国企业的快速发展期遇到障碍了。中国新一届政府也提出“调结构、稳增长”的大方针。俗语说：橘生淮南则为橘，生淮北则为枳，同样，中国股权投资机构的发展也成长与中国企业发展的大背景，在中国经济高速成长期，以成长型参股投资为代表的PRE-IPO投资成为各大机构的主导方向，但是中国经济向结构调整方向发展之时，也是股权投资机构从PRE-IPO转向并购的节点。 并购基金的产生既然源自于经济领域的军阀割据，那么并购基金的最大使命就在于结束经济领域军阀割据的局面，而结束军阀割据状态最好的办法就是产生一位一统江湖的伟人。对于经济领域领域来说，并购基金的使命就在于协助一家有潜力的公司，辅助其成为行业的或者区域的领头羊。让经济体系结束混沌状态，维持到相对的稳定，但是从目前中国的并购业务发展来看，远远达不到这种程度。目前我国的并购基金主要的模式有以下几种类型： 最基础的一类模式就是PE机构联合上市公司参与非上市公司收购，最后将所收购资产注入上市公司。之所以说这类模式最基础，是因为从前端投资来看，PE机构是参与性并购投资，从后端来看，项目注入上市公司也是非主营业务。这类模式的前后端都是参与性的，对于投资机构来说，前端的资本部分依赖上市公司，后端退出时项目依然不是上市公司主营业务。例如天津市某国有股权投资公司与天津市主要医药类上市公司成立合资基金，参与医药类企业的收购，待合适的机遇再注入到上市公司里。 其次是借壳上市型并购基金，此类基金是入股非上市公司，协助非上市公司寻找优质壳资源，最终实现借壳上市。这类投资模式前端属于参股性质，但是后端项目成为上市公司的主营业务。因此在操作上易于第一类参与型重组。这类模式的典型案例如鼎晖投资参股恒逸石化，协助恒逸石化借壳世纪光华。这类模式属于借助资产定价模式差异的机制套利型投资，并非协助企业进行内生或者外生的扩张。交易构架如下： 鼎晖投资通过参股上市主体——恒逸石化的模式来获取资本差价，恒逸集团通过出售部分上市主体股权的方式取得收购上市公司壳资源部分股份的资金，此外获得了专业的资本运作团队，打通资本市场渠道，一举两得。 第三种模式属于参股上市公司定向增发，协助上市公司收购资产或者股权模式。该模式的投资标的就是上市公司，最终由上市公司去实现外部扩张。典型案例如天津市红日药业向光大金控、浙商证券资管计划发行股份收购康仁堂，按照二级市场价格来算，光大金控不到一年时间浮动收益90%左右。对于红日药业来说，通过定增来募集资金减轻了资金压力，把自有的技术、管理、渠道嫁接到收购的项目之上，对被收购项目来说也是获得了更大的发展支持。业绩实现了较大的增长。再如人们耳熟能详的家电零售巨头—国美电器在贝恩资本的协助下，逐步收购大中电器、永乐电器，消灭了竞争对手，成为家电零售领域领头羊。此类案例比比皆是，目前这类模式正逐渐成为中国资本市场的重头戏。 第四类模式是并购基金收购上市公司，同时主导上市