证监会在解释和发展证券法中的关键作用.docVIP

证监会在解释和发展证券法中的关键作用 高西庆1 夏 丹2 （1.全国社会保障基金理事会，北京100032；2.清华大学法学院，北京100084） 摘要：美国反欺诈一般条款10b-5的演进历史揭示，基于法院和国会的高度尊重，美国证监会推动了对10b-5的解释和发展，影响范围涉及绝大多数10b-5责任要素。特别是在反内幕交易领域，从归责理论到责任要素，证监会主导了有关法制的演进。结论是，证监会对于反欺诈一般条款、反欺诈法乃至整个证券法的解释和发展起了关键作用。 关键词：证监会；证券法；反欺诈一般条款；责任要素 作者简介：高西庆，法学博士，全国社会保障基金理事会副理事长，清华大学法学院博士生导师，美国杜克大学法学院客座教授。夏丹，清华大学法学院博士生。 中图分类号：DF438 文献标识码：A Abstract：The history of the evolvement of SEC rule 10b-5, the general antifraud provision, shows that based on the deference from courts and parliament, SEC has pushed the explanation and development of major elements of a Rule 10b-5 claim. In particular, SEC has led the development of 10b-5 in insider trading cases from liability theories to claim elements. It is safe to conclude that SEC has played a key role in the evolvement of general antifraud provision，antifraud law and even the whole securities law. Key words：SEC；securities law；explanation；development；general antifraud provision 美国几乎一半以上的证券欺诈案件适用反欺诈一般条款——证监会规则10b-5。10b-5是联邦证券法中最重要的反欺诈条款，[1]是反欺诈法的核心。打击欺诈、保护投资者利益是证券监管的根本宗旨，因此，可以说10b-5是整个证券法的核心。 10b-5从寥寥数语发展为宏大体系，这在美国整个法律制度中也很难找到第二例。传统观点认为，这种发展应当归功于法院。[2]但是，本文考察发现，美国证监会其实发挥了关键的作用，它不仅积极地推动立法，而且深刻地影响司法。联邦法院在多数时候表现出对证监会较高程度的尊重和依赖，其判决不仅支持和依据证监会的规则，而且大量引用、参考证监会以各种方式表达的政策主张。由于制度限制，法院尊重证监会成为必然。这些发现提供了一个新的视角，我们可由此去反思证券法解释和发展的传统模式，重新界定监管机关的职权，重新审视司法介入的强度，重新考虑证券市场监管的结构。 本文以10b-5的责任要素为线索，简要介绍美国证监会对于10b-5的解释和发展所作的贡献。鉴于10b-5可以用于追究多种证券欺诈（包括虚假陈述、内幕交易、操纵市场和不当管理等）的各种责任（包括刑事、行政和民事责任），而不同性质的责任、不同种类欺诈的责任在要素上大同小异，所以，本文行文从共性到个性，首先介绍各种欺诈的各种责任所共同的要素，其次介绍各种欺诈的民事责任所共同的要素，以及介绍虚假陈述责任所特有的要素，最后介绍内幕交易责任所特有的要素以及归责理论。 10b-5责任的基本要素 10b-5禁止对任何人进行与任何证券的买卖相关的欺诈。相应地，10b-5责任有以下基本要素：（1）欺诈；（2）相关性；（3）任何证券；（4）证券买卖。其中，欺诈在普通法上又包括虚假陈述、故意和重大性等要素。美国证监会对重大性、相关性、任何证券、证券买卖以及协同和教唆者的责任等要素的解释和发展发挥了重要作用。 重大性 所谓重大性，是指披露、遗漏或未公开的信息是否重要。责任只存在于以重大信息为基础的交易，所以重大性在证券欺诈案件中至关重要。从重大性一般判断标准的确立，到具体判断标准的确立，再到具体情形的判断，证监会的影响巨大。 关于重大性的判断标准，在征集股东投票委托书的背景下，证监会认为，既需要保证充分披露，又需要避免责任门槛过低所可能带来的负面影响，应在两种需要之间保持适当的平衡。因而主张如下标准：在决定如何投票时，被遗漏的信息是否很有可能影响理性股东的判断？法院采纳了证监会的观点，判决：“如果在决定如何投票时，理性的股东很有可能认为被遗漏的