指数期权在动态对冲策略中的风险收益特征研究.pdfVIP

Table_Top 证券研究报告_衍生产品专题 证券研究报告_XX 报告 2012 年09 月26 日 2011 年6 月14 日 指数期权在动态对冲策略中的风险收益特征研究 ——期权研究系列之六 叶涛 资深分析师 执业编号：S0260512030002 Table_Summary 股票资产的Beta 对冲与 Delta 对冲 股票资产系统性风险的常用对冲方式包括Beta 对冲与Delta 对冲： 1、如果使用线性衍生工具和与其对应的标的股票资产构建对冲组合，那么在这种情况下Beta 对冲与Delta 对冲是完全等效的，比如使用指数期货对其标的股价指数组合进行风险对冲就属于两者完全等效的情况。 2 、如果使用非线性衍生工具和非合约标的股票资产来构建对冲组合，那么在这种情况下就需要将Beta 对冲 与Delta 对冲结合使用，比如使用指数期权对一般的股票组合进行风险对冲就属于两者结合使用的情况。 完全对冲所需的合约数量 股票资产系统性风险的对冲可以通过三种方式来实现，即做空指数期货、做空看涨期权与做多看跌期权，三 种方式在实现股票资产的系统性风险完全对冲时所需的合约数量与合约头寸持有方向均可统一的表述为“股票资 产的系统性风险市值”与“衍生工具的等效市值”之比再取相反数，其中：股票资产的系统性风险市值为股票资 产的系统性风险暴露度与股票资产市值的乘积，体现了Beta 对冲的特征；衍生工具的等效市值为衍生工具的有 效杠杆倍数与每份合约市值的乘积，体现了Delta 对冲的特征，是更具有一般意义的完全对冲所需合约数量与合 约头寸持有方向的表述形式，Beta 对冲与Delta 对冲的结合使用在股票资产系统性风险的管理中具有广泛的适用 性。 完全对冲组合的风险收益比较 在衍生工具的定价参数可比的条件下，做多看跌期权所对应的完全对冲组合的期望收益率最高，且期望收益 率与有效杠杆倍数的绝对值负相关；做空看涨期权所对应的完全对冲组合的期望收益率最低，且期望收益率与有 效杠杆倍数的绝对值正相关；做空指数期货所对应的完全对冲组合的期望收益率总是居中。 风险收益曲线的形态特征 1、对冲组合风险收益曲线的左端（起点）对应于完全对冲组合，那么做多看跌期权所对应的风险收益曲线 的左端位臵最高，做空看涨期权所对应的风险收益曲线的左端位臵最低，做空指数期货所对应的风险收益曲线的 左端位臵居中。对冲组合风险收益曲线的右端（终点）对应于完全不对冲组合，那么三种实现方式所对应的风险 收益曲线的右端完全重合。 2 、在衍生工具的定价参数可比的条件下，做多看跌期权所对应的风险收益曲线总是处于最高的位臵，是最 优的选择；做空看涨期权所对应的风险收益曲线总是处于最低的位臵，是最差的选择；做空指数期货所对应的风 险收益曲线总是处于居中的位臵，是中性的选择；三种对冲组合风险收益曲线的垂直距离（对冲组合期望收益率 的差异）随着风险水平（对冲组合收益率波动）的增大而逐渐缩小直至为零。 Table_FooterContact 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 Table_Header2 衍生产品专题 目录索引 一、 股票资产的Be