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投资者情绪的量化及在IPO抑价问题上的应用 马昭洁，林剑乔 (河海大学 商学院，南京 211100) 摘 要：IPO高抑价率作为金融市场中的 “异象”被学术界和实务界长期关注，目前很多学者借鉴行为金融 学中的投资者情绪对抑价现象进行更深入的探究。文章的研究基于以下两个方面：(1)在对投资者情绪进行理 论研究的基础上选取适合 中国金融市场的情绪指标对投资者情绪进行量化并形成投资者情绪综合指标 ；(2)将 投资者情绪综合指标融入实证研究中，与非情绪变量进行 比较性实证分析。 关键词：投资者情绪；IPO抑价；情绪综合指标；比较性实证 中图分类号：F830．91 文献标识码 ：A 文章编号：1002—6487(20l3)24—0077—04 取投资者情绪变量，研究投资者情绪变量对资产价格的影 0 引言 响，进而对市场异象进行解释。第三类是直接根据经济学 直觉，选取市场中能够直接或间接反映投资者情绪指数， 早期的主流抑价理论认为IPO抑价的原因来 自于一 由实证数据和方法考察投资者情绪指数对资产价格波动 级市场发行人和承销商为了减少信息不对称的影响蓄意 的影响及作用。国内具有权威性且被较多的反应投资者 压低IPO价格，二级市场是有效的。国内的研究主要是借 情绪的指标包括封闭式基金折价，消费者信息指数，A股 鉴国外的理论和方法，但 由于制度背景，市场环境和投资 市场新增开户数以及IPO数量等指标。本文根据 目前现 者理性程度的不同，西方的抑价理论并不适用于中国市 有的研究成果，选取以下间接指标进行综合指数合成：封 场，开始把中国市场特有的制度因素融人到对IPO抑价的 闭式基金折价率 (CEFD)，当月上证A股IPO数量 (NIPO)， 研究中来，随着行为金融学的兴起，学者们开始从二级市 消费者信息指数 (CCI)，新增开户数(NA)。封闭式基金折 场上的投资者情绪视角去寻找抑价的真正原因。 价率 (CEFD)的数据来 自于和讯基金网，当月上证A股IPO 因此，本文基于对投资者情绪已有的研究成果对其在 数量(NIPO)来 自于上海证券交易所网站，消费者信息指 国内金融市场上的应用做了以下几点研究：(1)运用国内 数(CCI)的数据来 自于中经网统计数据库，新增开户数来 市场数据将封闭式基金折价率(CEFD)，当月上证A股IPO 自于中登公司网站。换手率(TURN)数据来源于大智慧软 数量 (NIPO)，消费者信息指数 (CCI)，新增开户数 (NA)四 件数据库。数据起止时间为：2004年 1月至2010年 12 种间接指标合成投资者情绪综合指数(ISI)；(2)对合成的 月。表 1、表2是对投资者情绪指标的描述性统计和相关 投资者综合指标进行实证分析，构建了基于非情绪变量和 性分析。 情绪变量的实证模型，通过实证结果证明投资者情绪综合 表 1 情绪指标的描述性统计 指标在实际应用中的价值以及情绪因素如何影响资产定 N 极小值 极大值 均值 标准差 CEFD(％) 84 -79．86 一1．82 -42_30 l8．87 价。 CCI(基点) 84 84_30 l13．5O 99_36 7．16 NA(万户) 84 3．61 892．42 135_33 l82．59 1 投资者情绪综合指数的构建