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人民币汇率的决定因素及走势分析 易纲 范敏 摘要：本文通过对购买力平价，利率平价，国际收支，中央银行货币政策的分析，得出如下结论：第 一，用购买力平价分析发展中国家时要做修正。发展中国家经济起飞时期可能有较高的通胀率而其汇率并 不按比例贬值。因为在经济起飞的一段时间里，发展中国家的非贸易品（住房，服务）的涨价幅度远高于 贸易品的涨幅。第二，发展中国家在经济起飞时期可贸易品生产力的提高速度一般高于发达国家。这也是 人民币未来可能趋强的一个重要因素。第三，利率平价对人民币走势的解释和预测能力会越来越强。第四， 中国应考虑在贸易项下基本平衡，在经常账户下有赤字，在资本项下有盈余的格局来保持外汇供求平衡和 汇率的稳定。第五，靠减少再贷款对冲中央银行买汇放出基础货币的余地已变得越来越小。可选择政策工 具有： （1）用鼓励投资或放宽进口限制的方法适当增加进口； （2 ）考虑采取用部分自愿结汇的办法使一 部分外汇分流在民间；（3 ）逐步使利率市场化，以减少由套利活动带来的不确定性；（4 ）考虑逐步开放 资本账户，稳步走向人民币全面可兑换。 1994 年汇率并轨后，中国实行了单一的有管理的浮动汇率体系，从而基本上消除了外 汇黑市。官方汇率由中国人民银行制定和管理，官方汇率基本上等于在给定外贸和汇率政策 下的市场均衡汇率。图 1 给出了 1980－1996 年人民币官方汇率。 1: , 1980-1996 ( ) 图 人民币汇率 年平均值 10 9 8 7 6 元 美 5 / 元 4 3 2 1 0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 从总体来看，94 年以来的外汇供给大于外汇需求。为稳定汇率，在 1994－1996 三年期 间，我国中央银行平均每天净买入 1 亿美元。本章以回答下面四个问题为主线来分析人民币 汇率的基准及未来走势。 （1）1994, 1995, 1996 三年中国的通货膨胀率分别为 21.7%, 14.8% ， 6.1%，美国这三年的通胀率平均为 3%左右；为什么人民币对美元汇率在此期间非但不贬反 而稳中有升？ （2 ）1994-1996 三年期间, 人民币存款利率远高于美元利率; 为什么人民币还 能升值? （3 ）中国改革开放期间国际收支对人民币汇率有那些影响？ （4 ）中国的货币政策 与汇率政策的关系如何? 本文分五部分：绝对购买力平价，相对购买力平价，利率平价，国际收支，货币政策和 1 汇率政策。前三部分提供分析人民币汇率走势的基准，后两部分分析外汇市场的供求关系。 一. 绝对购买力平价 购买力平价理论有两种形式：绝对购买力平价和相对购买力平价。绝对购买力平价理论 认为：两种货币之间的汇率应该等于两国物价指数之比。代表本国货币交换外国货币的比率 －－汇率，实际上代表的是用本国购买力交换外国购买力的比率。绝对购买力根据本国货币 与外国货币在一篮子可比较商品上所具有的购买力的大小来解释汇率的决定。如果用 E 表 示 1 美元合多少元人民币的人民币直接标价汇率，P 表示美国的价格水平，P