固收专题：从城投年报窥视化债进展.docx

目录

TOC\o1-2\h\z\u城投平台股权变动情况梳理 1

控股股东变动次数及方向 1

控股股东变动原因 2

城投平台年报所反映的化债信息 3

总量层面 4

偿债能力 6

付息压力 7

资产盘活 9

债务显性化程度 11

置换进展洞悉 13

图目录

图1：2021年至今城投平台控股股东变动 1

图2：化债以来城投平台控股股东变动同比改变 1

图3：变更后新控股股东是否有发债行为 2

图4：化债以来城投平台新控股股东发债历史同比变动 2

图5：各省份样本城投平台有息债务增速 4

图6：各省份样本城投平台资产负债率 5

图7：各省份样本城投平台自由现金流 6

图8：各省份样本城投平台货币资金对有息债务覆盖 7

图9：各省份样本城投平台财务费用对有息债务相对占比 8

图10：各省份样本城投平台财务费用对营业收入相对占比 9

图11：各省份样本城投平台可盘活资产规模变化 10

图12：各省份样本城投平台可盘活资产与有息债务增速比较 11

图13：各省份样本城投平台长期股权投资与少数股东权益合计变动情况 12

图14：各省份样本城投平台股权投资与有息债务增速比较 13

图15：各省份样本城投平台银行贷款占比变动情况 14

图16：各省份样本城投平台其他融资占比变动情况 15

表目录

表1：样本城投平台区域与等级分布情况及抽样数量 3

城投平台股权变动情况梳理

历史上看，出于不同需求，城投平台控股股东变动频繁。2023年9月至今，在化债背景之下，我们试图通过城投平台所披露的控股股东变动情况来管中窥豹，以发现城投平台的动向。

控股股东变动次数及方向

我们了2021年至2024年4月上旬，国内城投平台控股股东变动情况。同时，对于城投平台控股股东变动前后的相对地位进行了进一步的对比。在任意一次城投平台的控股股东变动当中，如果城投平台的控股股东从企业更换为政府机构，我们将其认定为平台地位的上移；反之，如果城投平台的控股股东由政府机构更换为企业，我们将本次变动认定为平台地位的下移。如果城投平台的控股股东变动前后均为企业或均为政府机构，我们不进一步比较变动前后的变化情况，而将本次变动认定为控股股东的平移。同时，城投平台控股股东变动的时间认定，以公司公告发布日期为准。

2021年至2024年4月10日，全国城投平台共计披露642次控股股东变动，总体而言有逐年提升趋势，分布情况如图1。其中，城投平台控股股东变动导致平台地位下移的次数为452次，超过变动次数总量的70%；共计171次控股股东变动为平台地位的平移，占总次数的26.64%；导致城投平台地位上移的控股股东变动仅有19次，不足累计变动次数的3%。

另一个角度，我们统计了自2023年9月份化债开始以来，每一个自然月所发生的城投平台控股股东变动数量变化，以及各移动方向相对于上年同期的增减情况。从控股股东变动发生的次数而言，城投平台的股权结构变动频率相对上年有有明显提升。自2023年9月至

2024年2月的六个月当中，每一个月所发生的城投平台控股股东变动次数均要高于上年同

期。其中，2023年10月的控股股东变动次数增量最高，相对于2022年10月多14次，提升幅度达140%。进入2024年以来，逐月增速有所放缓。2024年3月是化债开始以来截至目前唯一一个城投平台控股股东变化数量相对上年同期有所减少的月份，变动数量相对2023

年3月减少7次，占比38.89%。

图1：2021年至今城投平台控股股东变动 图2：化债以来城投平台控股股东变动同比改变

家200

150

100

50

10家 9

75

7

5

5

4 4 4

1

11

12

00 0

0

0

-1

6

4

2

0

-2

-4 -3

160%

140%

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

-40%

-3-3-60%

173154

173

154

84

53

61

43

41

7

7

14

4

1

2021

2022

2023

2024.1-2024.4

2023.92023.102023.112023.122024.012024.022024.03

层级上移同比 层级不变同比

层级上移 层级不变 层级下放

层级下放同比 增速（右轴）

数据来源：wind、 数据来源：wind、

1.2控股股东变动原因

我们也关注城投平台控股股东变动的深层用意。一个可识别的模式是，城投平台更换控股股东，其目的可能在于将多个较